Pochi cicli di ribasso dei tassi sono stati anticipati come quello dei prossimi mesi, che sembra già scritto nel destino. Non c’è da stupirsi, dunque, se i gestori globali si sono fortemente posizionati sui bond. Anche gli investitori al dettaglio hanno fiutato l’affare, notando gli elevati rendimenti offerti dai bond e dalle altre soluzioni a tasso fisso, anche se le idee messe in pratica sono spesso ripetitive: Btp e conti deposito. Passano sottotraccia le opportunità delle obbligazioni societarie, il cui rendimento può superare quello dei governativi, offrendo al contempo una diversificazione in più. Ne abbiamo parlato con Massimo Spadotto, Responsabile Credit Strategies di Eurizon.
Gli attuali livelli dei tassi offrono rendimenti interessanti per tutte le asset class obbligazionarie. quali sono le vostre aspettative per i prossimi mesi?
Diversi aspetti del mercato del credito sia a livello fondamentale che tecnico suggeriscono che l’asset class potrà beneficiare di un contesto favorevole anche per i mesi a venire. Per il 2024, nell’ipotesi centrale di uno scenario di crescita economica moderata, la struttura dei bilanci delle aziende dovrebbe continuare a mostrare una certa solidità, anche se non possono essere esclusi gli effetti negativi delle politiche monetarie restrittive in termini di aumenti del costo del capitale e del debito, soprattutto, sulle società dai fondamentali più deboli. In termini prospettici, quindi, la view d’investimento per i portafogli gestiti da Eurizon nei confronti del comparto del credito resta positiva, perché l’asset class continua ad offrire valore all’interno dei vari segmenti.
Il mondo del credito oggi combina aspetti positivi legati ai livelli di cedola e spread interessanti. Quali sono le opportunità per sfruttarlo?
Il credito come asset class a questi livelli di rendimento da un punto di vista storico rappresenta nella sua completezza un’opportunità interessante. La declinazione e quindi la preferenza per un mercato rispetto ad un altro è funzione dei segnali provenienti dall’economia reale e dalle politiche monetarie. Continuiamo a raccomandare esposizione a prodotti a scadenza che possono catturare le opportunità disponibili nella componente a tasso fisso del mercato corporate, allo stesso tempo gli investitori dovrebbero mantenere un’esposizione a tasso variabile nei prodotti dinamicamente gestiti. Il mondo cartolarizzato rappresenta un buon modo per beneficiare di una base (l’indice variabile di riferimento) che sale e la protezione grazie alla granularità dei portafogli e ai meccanismi di subordinazione impliciti nella tecnologia. Notiamo certamente un deterioramento degli ICR (Interest Coverage Ratio) nel mercato HY, ma proveniamo da livelli assoluti molto elevati rispetto alle medie storiche di lungo periodo, tale da non avere, per il momento, impatti significativi sulla salute delle aziende. Siamo quindi positivi nel mondo speculativo anche nelle parti più subordinate, sempre dopo un’analisi dettagliata bottom-up che vuole sottopesare quelle aziende che non remunerano in maniera adeguata gli investitori con il loro spread per unità di rischio.
Quali sono i comparti tra i credit market su cui concentrare maggiormente l’attenzione?
Esprimiamo un giudizio positivo nei confronti delle emissioni High Yield: in questo segmento, ove la dispersione è in aumento e probabilmente sarà una delle caratteristiche principali dell’universo investibile nel 2024, è fondamentale l’ammontare di beta dei portafogli cui affiancare, in seconda istanza, alfa attraverso una selezione rigorosa sia sulle classi BB che B che possono offrire sacche o trappole di valore. A livello geografico, pur operando su portafogli globali, la preferenza all’interno della componente High Yield va alle emissioni europee rispetto a quelle americane, sia per motivazioni di carattere fondamentale e di remunerazione dell’universo investibile per unità di rischio, legate alle aspettative di tassi di default più contenuti in Europa, sia per la presenza di un quadro tecnico più favorevole. Una view positiva è espressa anche nei confronti dei titoli ibridi appartenenti al settore industriale, perché permettono di avere un accesso a crediti di buona qualità grazie allo “yield to call” elevato rispetto alle emissioni obbligazionarie BB. Relativamente alle obbligazioni Additional Tier 1, esse appaiono interessanti sia in termini valutativi che di livelli di spread. Nell’ambito del credito strutturato la preferenza va ai CLO (Collaterized Loan Obligation), vale a dire strumenti di debito emessi a valere su un portafoglio composto da crediti garantiti di alto livello o prestiti con leva finanziaria. Rispetto al 2023, quando la preferenza andava al segmento B, si tende a privilegiare i comparti BBB e BB perché offrono elevati rendimenti e una maggiore protezione in caso di downgrade, che si potrebbe verificare in un contesto di rallentamento economico.
Può un portafoglio che include titoli corporate IG e HY essere una alternativa (o un affiancamento) più che valida al Btp?
In fase di costruzione di portafoglio un investitore può certamente affiancare una proporzione di titoli Investment Grade e High Yield, se non addirittura sostituire il Btp. Un portafoglio che è un mix di credito beneficia della diversificazione riducendo il rischio idiosincratico, nella fattispecie il rischio paese, che viene mitigato da una numerosità di posizioni sull’ampia geografia europea o la più vasta globale e su diversi settori dell’economia. Il mix inoltre permette di navigare momenti di volatilità nell’orizzonte temporale di investimento che si possono verificare in concomitanza di specifici eventi come la legge di bilancio o la revisione della misura del merito creditizio da parte delle Agenzie di Rating. In queste fasi la volatilità del rendimento della Repubblica Italiana aumenta con movimenti che lo vedono negoziare con rendimenti prossimi a quelli dei titoli HY ed in altri casi a quelli più coerenti del mercato IG. Nelle adeguate percentuali un portafoglio IG/HY può quindi offrire un merito di credito ponderato equivalente o migliore di quello del BTP con rendimenti in linea o superiori ma con i benefici precedentemente elencati.
Articolo tratto dal numero di marzo 2024 del magazine We Wealth. Abbonati qui
