Spettro recessione e tensioni geopolitiche, che caratterizzano soprattutto il panorama economico europeo, potrebbero scoraggiare gli investitori dall’affacciarsi su strumenti più volatili, come le obbligazioni high yield (HY). Non per niente, analisi recenti suggeriscono un aumento del rischio di insolvenza per le imprese ad alto rischio in Europa nei prossimi mesi, proprio a causa della debolezza economica. Secondo S&P Golbal Ratings, il tasso di default su 12 mesi degli emittenti corporate europei con rating speculativo potrebbe raggiungere il 3,75% entro settembre 2024, dal 3,1% dello scorso settembre.
Eppure, queste obbligazioni registrano una sovraperformance rispetto ad altre categorie di reddito fisso, come i titoli di stato (Btp compresi) e gli investment grade (IG). Il mercato high yield europeo offre infatti un rendimento a scadenza superiore al 7%. Come fare per cogliere questo maxi rendimento senza paura?
“L’high yield europeo non è assolutamente da accomunare alla parola Junk (spazzatura, ndr)”, ma anzi “racchiude anche molta qualità”, sottolinea Giacomo Bergamo, portfolio manager di Ver Capital Sgr. Allo stesso tempo, però, “è un mercato in cui non ci si può improvvisare, bisogna affidarsi ad esperti che valutino molto attentamente il rischio di credito”.
La gestione attiva, focalizzata sulla selezione accurata degli emittenti mediante il “bond picking”, diventa dunque cruciale per sfruttare le opportunità offerte dal mercato, data la variabilità all’interno del comparto. Secondo Ver Capital Sgr, infatti, alcuni settori dell’high yield potrebbero essere più a rischio di altri e occorre valutare attentamente diversi indicatori. Ecco allora prospettive e strategie per muoversi al meglio in questo scenario.
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Innanzitutto, quali sono le vostre aspettative per le obbligazioni high yield?
In questo contesto di mercato le HY hanno avuto una performance ben superiore sia ai titoli di stato che ai bond investment grade. Infatti la componente tasso per queste obbligazioni influisce meno dello spread di credito e questo ha giocato a favore dell’asset class in un contesto di “tightening” da parte delle banche centrali. Seppur le principali agenzie di rating prevedono un aumento dei tassi di insolvenza, questi rimangono ancora sotto controllo e allo stesso tempo non prevediamo un allargamento cosi dirompente degli spread di credito per l’anno a venire.
Fondamentale in questo contesto rimane la selezione degli emittenti, il cosiddetto “bond picking”, basato su un’attenta analisi dei fondamentali delle aziende che possono essere state soggetto di mispricing da parte del mercato e che pertanto possono portare ad una sovraperformane anche nel breve termine. Inoltre, l’asset class può essere inserito anche in un contesto più generale di diversificazione e ottimizzazione di portafoglio, proprio per le sue peculiarità, rispetto all’equity, agli IG e ai governativi.
Ci sono settori meno a rischio di altri all’interno del comparto high yield?
In questa fase di mercato caratterizzata da tassi ancora elevati, le aziende presenti in quei settori che per definizione hanno importanti esigenze di investimento e debito elevato, come le telecomunicazioni o le utlities, potrebbero avere maggiori difficoltà a generare cassa, con un conseguente aumento del debito netto e un possibile incremento di leva finanziaria. Tutto questo potrà portare a un allargamento dello spread di credito e un conseguente calo di prezzo delle obbligazioni di riferimento nel mercato. Al contrario quelle aziende che hanno margini consistenti e poche esigenze di investimento, come quelle tech, potrebbero ottenere una sovraperformance. Infine da considerare anche il contesto macro. Con una possibile recessione in Europa anche i consumi potrebbero subire una contrazione e i settori che ne risentiranno meno potrebbero essere quelli difensivi, come l’healthcare.
Quali elementi osservare più da vicino per la selezione dei bond?
In Ver Capital l’analisi di ogni singolo emittente viene effettuata attraverso un approccio di analisi sia a livello macro che micro. A livello macro, vengono prese in considerazione, oltre alle variabili macroeconomiche e le decisioni di politica monetaria, anche l’evoluzione della situazione geopolitica e il riflesso sulle dinamiche settoriali. A livello micro, invece, vengono effettuate valutazioni sul mercato di riferimento, il posizionamento competitivo della società e le performance economico finanziarie.
Infine, il processo di selezione passa attraverso un’analisi di sensitività e scenario per modellare i cash flow prospettici delle società e quindi la capacità di ripagamento del debito nell’arco di piano. I principali KPI sono ovviamente la leva finanziaria (PFN/EBITDA), la copertura degli interessi, la strutturazione del debito, la cassa disponibile ed eventualmente le linee di credito ancora disponibili. A questo va aggiunta l’analisi della documentazione legale, covenant finanziari e security package.
Attualmente, le società high yield in Europa hanno circa 220 miliardi di euro di obbligazioni e prestiti in scadenza tra il 2025 e il 2026, ma la maggior parte ha un rating BB, il più alto all’interno di questo mercato. Gli investitori dovranno quindi analizzare la sostenibilità della struttura del capitale di questi emittenti e la capacità di mantenere un adeguato rapporto di copertura degli interessi. Tuttavia, molti emittenti si stanno già concentrando sulla riduzione dell’indebitamento attraverso la cessione di alcune attività o rami aziendali.
Come muoversi, quindi, all’interno di questo comparto?
Le obbligazioni high yield a breve termine hanno dato grandi soddisfazioni negli ultimi due anni e, come detto, queste sono risultate molto stabili (poco volatili) per la poca sensibilità ai tassi offrendo al contempo rendimenti davvero interessanti. Ad oggi, essendo arrivati probabilmente al terminal rate in Europa da parte della Bce, pensiamo che sia arrivato il momento di allungare la duration ma sempre con grande cautela. Il mercato high yield a oggi ha una duration di circa tre anni. Noi su alcuni prodotti abbiamo avuto una duration inferiore all’anno ma adesso pensiamo di allungarla mentendoci comunque al di sotto della soglia di mercato.
In conclusione, l’high yield è un mercato in cui non ci si può improvvisare, bisogna affidarsi ad esperti che valutino molto attentamente il rischio di credito e che riescano a trovare attraverso la gestione attiva opportunità date dal “mispricing” del mercato. Opportunità che ci sono sempre e non devono spaventare perché se c’è una cosa che ci sentiamo di affermare senza dubbio è che l’HY europeo non è assolutamente da accomunare alla parola Junk e che anzi, racchiude anche molta qualità. Anche con l’economia che soffre si può continuare ad investire in HY e beneficiare delle alte cedole e di qualità del credito.
