Inflazione: una pandemia non è una guerra

Lorenzo Magnani
Lorenzo Magnani
29.3.2021
Tempo di lettura: 3'
"L'inflazione sta arrivando" dicono gli investitori. Ma a ben vedere dopo una pandemia non si assiste ad un aumento dei prezzi. Parola della storia (e di Goldman Sachs)

Goldman Sachs ha pubblicato il report "Inflation in the Aftermath of Wars and Pandemics" con il quale analizza la reazione dei prezzi alle grandi guerre e pandemie del passato

Nel caso degli eventi bellicosi mediamente è seguita un'inflazione nell'ordine di 8 punti percentuali, con il rendimento dei titoli di stato in ascesa al 6,5%

Alle pandemie invece si è accompagnata un'inflazione stabile e addirittura negativa negli anni a seguire, con i rendimenti dei titoli di stato anch'essi in diminuzione

In termini economici, la battaglia contro il covid-19 è stata spesso paragonata a una guerra: le risorse nazionali sono state requisite per far fronte al "nemico invisibile", facendo salire i livelli del debito pubblico in tutto il mondo. Per vedere fino a che punto questa analogia può essere estesa, Goldman Sachs ha utilizzato dati che risalgono fino alla Peste Nera nel 1300 per confrontare il modo in cui l'inflazione e i rendimenti dei titoli di Stato si sono comportati all'indomani delle 12 guerre e pandemie più grandi del mondo.
Il risultato della ricerca è chiaro: l'inflazione è aumentata notevolmente durante, e soprattutto all'indomani, delle grandi guerre, mentre è generalmente rimasta debole durante e dopo le pandemie. Stessa dinamica per i rendimenti delle obbligazioni.
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In particolare la banca statunitense stima che mediamente l'inflazione durante le guerre abbia registrato un picco del 8% dopo un anno dalla fine del conflitto, mentre i tassi obbligazionari, in ascesa del 1%, abbiano toccato mediamente il 6,8% nell'ultimo anno di battaglia. Di converso, le pandemie si sono accompagnate a un'inflazione stabile nel mentre e addirittura negativa negli anni a seguire, orbitante rispetto allo zero per ben 9 anni. Allo stesso modo i rendimenti obbligazionari sono rimasti stabili al 5,5%, per poi diminuire con il tempo.

Differenza tra pandemia e guerra


Secondo Goldman Sachs, questo contrasto nell'andamento dell'inflazione e dei rendimenti obbligazionari durante le guerre e le pandemie ha due motivazioni intuitive. Nelle guerre infatti la spesa pubblica viene utilizzata prima e durante il conflitto per finanziare l'aumento delle spese legate agli armamenti, in seguito la ricostruzione, mettendo a dura prova le risorse disponibili. Nelle pandemie, al contrario, qualsiasi aumento della spesa pubblica viene utilizzato per colmare il divario lasciato dall'assenza della domanda del settore privato, con implicazioni molto diverse per l'equilibrio complessivo tra domanda e offerta aggregata. In secondo luogo, le guerre sono spesso associate alla distruzione diffusa del capitale fisico, uno sviluppo che aumenta la domanda di investimenti e spinge i tassi di interesse più in alto. Sebbene le pandemie si traducano in una diffusa perdita di vite umane, non comportano alcuna perdita di capitale fisico.


  • Prima guerra mondiale: l'inflazione subì una forte accelerazione, come conseguenza della rapida crescita economica alimentata dall'espansione militare precedente al conflitto e poiché dal 1914 in poi  Regno Unito, Germania e Francia furono costrette ad abbandonare il Gold Standard. L'inflazione raggiunse un picco del 50% su base annua in Germania e del 25% nel Regno Unito nel 1917. Anche negli Stati Uniti, come questi entrarono in guerra, i prezzi aumentarono: nel 1916 del 14% e l'anno seguente del 17%. 

  • Influenza spagnola: si stima che la prima grande epidemia nel Novecento (1918-1920) abbia ucciso circa 40-50 milioni di persone in tutto il mondo, ovvero il 2,5% della popolazione mondiale, circa il doppio del numero di morti durante la prima guerra mondiale. Barro, Ursua e Weng (2020) stimano che l'influenza spagnola abbia ridotto il pil reale pro capite in media del 6% e che, contrariamente agli effetti altamente inflazionistici della prima guerra mondiale, la pandemia abbia avuto un impatto "trascurabile" sul livello dei prezzi.

  • Guerra napoleoniche: le tensioni di inizio Ottocento tra Inghilterra e Francia nel contesto dell'avanzata in Europa di Napoleone  portarono il governo del Regno Unito a triplicare la spesa pubblica nel giro di cinque anni (1792-97), finanziando in parte questo aumento attraverso l'esaurimento delle riserve auree della Banca d'Inghilterra. Il livello dei prezzi aumentò del 59% nei 3 anni successivi, anche per via della sospensione della convertibilità con l'oro, per poi successivamente stabilizzarsi.

  • La peste nera: la peste bubbonica raggiunse l'Inghilterra alla fine del 1348 e nei successivi 3 anni portò a una riduzione del 30-45% della popolazione del paese. Come mostrano Jordà, Singh e Taylor (2020) gli effetti economici a seguito della forte riduzione del lavoro furono un raddoppio dei salari reali e una significativa riduzione dei tassi di rendimento sulla terra, ma non si verificheranno impennate dei prezzi.

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