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Covid-19 e imprese: operazioni societarie e clausole Mac

Covid-19 e imprese: operazioni societarie e clausole Mac

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Annapaola Negri Clementi
Annapaola Negri Clementi

01 Aprile 2020
Tempo di lettura: 3 min
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Problemi pratici nelle compravendite: operatività delle material adverse change clause (Mac) nelle operazioni societarie e resistenza del contratto preliminare (share purchase agreement)

La clausola di origine anglosassone cosiddetta Mac (“material adverse change clause”) è frequentemente utilizzata nei contratti di acquisizione di partecipazioni societarie nei casi in cui l’esecuzione e il perfezionamento dell’acquisizione sia differita rispetto al momento della firma del contratto.

In forza della clausola in esame, infatti, assumono rilevanza gli effetti sfavorevoli che possono potenzialmente intervenire fra il momento della sottoscrizione dell’accordo (signing) e quello del perfezionamento dello stesso (closing), tali da compromettere il valore della società oggetto dell’acquisizione (società target) ovvero far venir meno le condizioni sulla base delle quali l’acquisizione era stata negoziata e le parti si erano determinate a sottoscrivere il contratto (basic business assumptions).

Nella prassi contrattuale del nostro ordinamento, mutuata da quella anglosassone, la clausola Mac è stata elaborata al fine di riconoscere al contraente a beneficio del quale è stata inserita il diritto di non dare esecuzione alle pattuizioni del contratto già sottoscritto ovvero di modificarne i termini.

Generalmente, infatti, ai sensi della clausola Mac, il ricorrere di determinati effetti sfavorevoli può:

  • (i) determinare in capo all’acquirente il diritto di recesso dal contratto già sottoscritto oppure di chiedere la revisione del prezzo ivi pattuito; ovvero
  • (ii) rappresentare condizione sospensiva del closing (ovverosia la possibilità per l’acquirente di exitdal contratto già sottoscritto).

In ogni caso, l’autonomia negoziale delle parti consente di disciplinare anche in maniera differente l’operatività della clausola Mac, ad esempio prevedendo la dichiarazione e garanzia di ordine negativo del venditore (il quale è chiamato a dichiarare il mancato verificarsi di un evento dedotto nella clausola Mac sia alla data del signing che alla data closing) con la conseguenza che il verificarsi dell’evento prima del closing comporterà la violazione della relativa dichiarazione con possibilità di azionare le conseguenza previste dalle parti in una simile ipotesi.

In fase di negoziazione del contratto assume, dunque, particolare importanza la pattuizione in ordine alla formulazione della clausola Mac tra le parti, anche in considerazione dei contrapposti interessi in capo a queste ultime: da un lato, infatti, l’acquirente avrà interesse a imporre una definizione sufficientemente ampia e generale, mentre, dall’altro lato, il venditore, sarà interessato a limitare nella maggior misura possibile le ipotesi di eventi in grado di mettere in discussione l’effettiva conclusione dell’acquisizione.

In primo luogo, le parti potranno negoziare l’individuazione degli eventi negativi rilevanti(material adverse change) ossia di quegli eventi, atti, fatti o circostanze imprevedibili e straordinari, a loro non imputabili, che impattino significativamente sul valore della società target o sulle cosiddette basic business assumptions. Solitamente le parti – avuto riguardo alle caratteristiche della società target e del settore di mercato ove essa opera – danno rilevanza a quegli eventi in grado di avere effetti negativi su:

  • (i) elementi economico-finanziari univoci quali Ebitda, fatturato, capacità produttiva, redditività, posizione finanziaria netta;
  • (ii) andamento del settore di mercato di appartenenza della società target (quali lo stravolgimento inaspettato di tale settore o del relativo ambito di operatività);
  • (iii) elementi correlati alla società target di particolare interesse per l’acquirente (quali la perdita di un cliente strategico).

Non è peraltro inusuale che le clausole Mac contengano altresì il riferimento a specifici eventi di natura straordinaria e imprevedibile, che non ricadono nel controllo delle parti, come ad esempio disastri naturali, disordini sociali o politici, guerre, rivolte, atti di sabotaggio o azioni militari, epidemie, ovvero introduzione di provvedimenti legislativi o amministrativi ostativi al perfezionamento dell’operazione.

In secondo luogo, le parti potranno prevedere, con riferimento all’impatto dell’evento negativo, una specifica soglia di materialità (intesa quale rilevanza) che debba essere raggiunta affinché la clausola Mac possa essere invocata. A tal proposito, il ricorrere a una soglia numerica consente di ovviare al problema interpretativo correlato alla difficile interpretazione del concetto di materialità (rilevanza) dell’effetto negativo previamente individuato.

È, dunque, evidente come la definizione di evento negativo rilevante possa essere ampia e generica – e come tale, rispondere all’interesse del soggetto acquirente – ovvero restrittiva e dettagliata, al fine di limitare, nell’interesse del venditore, la rilevanza della clausola e la possibilità per l’acquirente di avvalersene, con le conseguenze sopra richiamate.

Nella prassi, è usuale che le parti raggiungano una soluzione di compromesso mediante una definizione di evento negativo rilevante alquanto generica ma, al contempo, sottoposta ad una serie di eccezioni, situazioni cioè che, per quanto potenzialmente pregiudizievoli vengono pattiziamente escluse dall’ambito di applicazione della clausola Mac.

L’applicazione concreta delle Clausole MAC

La negoziazione in ordine alla formulazione della clausola MAC rileva naturalmente ai fini della sua successiva eventuale applicazione concreta, in ogni caso dipendente dalla formulazione della medesima clausola. In caso di controversia in ordine all’applicazione di una simile clausola, d’altra parte, i tribunali o collegi arbitrali eventualmente chiamati a decidere valorizzeranno necessariamente le condizioni di ciascun caso concreto.

In relazione alla possibilità per l’acquirente di invocare validamente tale clausola, alcune considerazioni:

  • una formulazione generica e ampia della clausola in esame ne consente una più agevole applicazione;
  • al contempo, la previsione di uno specifico indicatore economico-finanziario consente un’applicazione maggiormente univoca, poiché il ricorrere di un evento che incida su un simile indicatore è sufficiente a giustificare l’operatività della stessa;
  • l’effetto negativo individuato nella clausola dovrebbe persistere in modo duraturo e significativo mentre un effetto negativo temporaneo e superato nel breve termine potrebbe essere difficilmente considerato sufficiente per invocare validamente la clausola;
  • la previsione di una soglia di materialità consente di ovviare alla difficoltà di provare la materialità dell’evento eventualmente occorso tra signing e closing.

L’emergenza sanitaria covid-19 come Material Adverse Change

Quale può, dunque, essere il possibile effetto dell’epidemia da covid-19 sulle operazioni di acquisizione societaria e in particolare sulla possibilità di azionare la clausola Mac eventualmente prevista in contratto?

L’11 marzo 2020, il direttore generale dell’Oms, Tedros Adhanom Ghebreyesus, ha definito la diffusione del Covid-19 non più una epidemia confinata ad alcune zone geografiche, ma una pandemia diffusa a livello mondiale. L’elevatissimo numero di contagi e di decessi causati direttamente dall’epidemia hanno indotto i governi di molti Stati del mondo ad adottare misure restrittive della circolazione delle persone e di sospensione dell’esercizio di talune attività commerciali. I pregiudizi sull’operatività e i risultati economici delle singole aziende operanti in svariati settori economici si aggiungono a un rilevante impatto sui mercati finanziari e l’economia dei Paesi a livello globale.

La rilevanza di tali circostanze legate all’emergenza sanitaria covid-19 deve essere quindi letta alla luce della ratio della clausola Mac che è proprio quella di contemplare pattiziamente il verificarsi di avvenimenti imprevedibili in grado di mutare lo scenario economico di riferimento al fine di rispondere all’esigenza di far fronte a un quadro di rischiosità legata a uno scenario imprevedibilmente e improvvisamente mutevole. Basti pensare a come fu azionata la Mac nell’ambito delle operazioni di M&A che a settembre 2011 si trovarono tra il signing e il closing.

Considerato quanto sopra, non sembrano esservi dubbi circa il fatto che la situazione attuale di pandemia mondiale, le rilevanti conseguenze economiche sui mercati e la natura eccezionale e il contenuto della normativa emergenziale costituiscano eventi straordinari, imprevedibili e indipendenti dalla volontà delle parti.

Ai fini dell’azionabilità della clausola Mac contenuta in contratti di acquisizione già sottoscritti occorrerà in ogni caso esaminare con attenzione la relativa previsione contrattuale. Ecco, dunque, che il ricorso alla clausola Mac sarà invocabile a seconda di come è formulata la stessa, con applicazione, a seconda dei casi, dei rimedi ivi previsti che potranno mettere in discussione il prezzo della transazione ovvero l’intera operazione.

Infine, in chiave comparatistica va sottolineato che, nella pratica, la clausola Mac è un rimedio contrattuale con funzione per certi versi analoga ai rimedi di natura legale di cui agli artt. 1256, 1463, 1464 e 1467 del Codice Civile ossia la risoluzione del contratto per impossibilità sopravvenuta ed eccessiva onerosità sopravvenuta della prestazione. Per l’effetto, anche indipendentemente dall’azionabilità o meno della clausola Mac, i soggetti che in ragione delle incertezze causate sui mercati sull’opportunità di portare avanti ipotesi di investimento potranno invocare il principio di forza maggiore e far ricorso ai predetti istituti normativi previsti dal nostro ordinamento.

 

A cura di Annapaola Negri-Clementi e Arianna Leonardelli

Annapaola Negri Clementi
Annapaola Negri Clementi
Managing partner di Negri-Clementi Studio Legale, è specializzata in fusioni e acquisizioni, corporate governance e diritto dell’arte. E' amministratore indipendente di BNP Paribas REIM SGR S.p.A. e della società quotata Restart SIIQ S.p.A.. E’ membro del Consiglio di Amministrazione della società MPS Capital Services Banca per le Imprese S.p.A.. E’ inoltre componente del Dipartimento IP e Arte di Arbitrando e della Commissione Letteratura, Diritto e Arte del Consiglio dell’Ordine degli Avvocati di Milano.
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