I mercati emergenti non sono più una scommessa sul futuro: le opportunità tornano a concretizzarsi in questi Paesi dopo quindici anni di dominio degli asset statunitensi.
Durante l’ultimo outlook di Carmignac, il Chief Economist Raphaël Gallardo ha delineato un nuovo ciclo globale, segnato dalla debolezza strutturale del dollaro e dalla ritrovata salute dei fondamentali emergenti. A completare il quadro, Naomi Waistell, Fund Manager ed esperta di mercati emergenti (EM), ne ha analizzato rischi e opportunità di investimento.
Le “quattro stelle reflazionistiche” in allineamento
Raphaël Gallardo ha introdotto il tema parlando di un vero e proprio allineamento di quattro “stelle reflazionistiche”, per indicare una fase del ciclo economico caratterizzata da una ripresa simultanea di crescita e inflazione controllata, sostenuta da stimoli monetari e fiscali. Le quattro stelle secondo l’esperto sono: il ciclo globale, il mercato orso del dollaro, la frammentazione geopolitica e i fondamentali dei mercati emergenti. Le prime tre, ha spiegato Gallardo “stanno creando un mercato toro per le materie prime”, favorendo in particolare questi mercati. In tale scenario la Cina merita un discorso a parte, a causa delle pressioni deflazionistiche e delle debolezze nel mercato immobiliare.
Il “riscaldamento globale”
La prima delle “stelle” identificate da Gallardo è il “riscaldamento globale”, un’espressione che l’economista ha utilizzato per descrivere un’economia mondiale che sta entrando in una fase di accelerazione e ripresa.
Sebbene i dati attuali (PMI) appaiano ancora sottotono, i segnali che guardano al futuro indicano un cambio di direzione: “Gli indicatori anticipatori sono favorevoli a Corea del Sud, Cina, Giappone, Taiwan, Canada e Australia”, ha affermato Gallardo, sottolineando come questi Paesi guida stiano già beneficiando di una massa monetaria globale in aumento.
Questo miglioramento del quadro della liquidità è il frutto di “tre anni di allentamento monetario nei mercati sviluppati ed emergenti”. Tuttavia, si sta delineando una divergenza cruciale: mentre nei mercati sviluppati (fatta eccezione per Stati Uniti e Regno Unito) la fase di allentamento sta rallentando, nel mondo emergente il trend prosegue. Il risultato è una massa monetaria che cresce più velocemente del fabbisogno dell’economia reale, una dinamica che storicamente agisce come un propulsore per i prezzi delle materie prime. Si tratta di un contesto favorevole per i mercati emergenti, che dovrebbero trarre vantaggio da questo surplus di liquidità, sebbene Gallardo abbia invitato alla cautela nel valutare le incognite che ancora gravano sul mercato interno cinese.
Il mercato orso del dollaro e la frammentazione geopolitica
Gallardo ha introdotto il tema della debolezza strutturale del dollaro, con un focus sulle dinamiche che hanno contribuito a causarla.
Secondo l’esperto, oggi gli USA presentano un “forte squilibrio commerciale nei beni capitali“, importando massicciamente dall’Asia l’hardware necessario per sostenere la rivoluzione dell’IA. Il vero punto di rottura,
tuttavia, è geopolitico: “storicamente, questo debito veniva facilmente finanziato dal surplus dei Paesi alleati, ma oggi tale avanzo non è più in grado di colmare il divario”. Dall’altra parte, i Paesi “nemici” hanno accumulato grandi surplus finanziari e sono sempre meno disposti a finanziare il debito statunitense.
Con la liquidità globale che si sposta verso nazioni rivali o meno allineate, Gallardo ha previsto l’inevitabile ingresso in un “mercato orso strutturale del dollaro”. La svalutazione della divisa americana diventa così una necessità correttiva: “gli Stati Uniti hanno bisogno di un dollaro debole per rendere sostenibile il proprio debito e tentare di riequilibrare una bilancia dei redditi che, per la prima volta in decenni, è diventata negativa”.
Il destino dei mercati emergenti è storicamente legato ai cicli del biglietto verde, che Gallardo ha descritto come cicli strutturali della durata di circa 15 anni. Attualmente, il dollaro appare “sopravvalutato di circa il 15%, principalmente contro le valute asiatiche”. Questa forza eccessiva è stata finora sostenuta da un mercato azionario americano altrettanto esuberante, ma le valutazioni attuali iniziano a sollevare segnali d’allarme.
Gallardo ha avvertito sulla necessità di diversificare: secondo l’esperto l’ingresso del biglietto verde in un mercato orso strutturale agirà come un “vento favorevole”, spingendo la sovraperformance dei mercati emergenti nel prossimo ciclo.
La nuova resilienza degli emergenti: un rovesciamento di ruoli
A completare il quadro delle “stelle reflazionistiche” è la solidità dei fondamentali dei Paesi emergenti, che oggi mostrano una salute finanziaria superiore a quella di molte economie avanzate.
Per comprendere quanto sia profondo il cambiamento strutturale in atto, Raphaël Gallardo ha invitato a guardare alla “zona di pericolo” dei conti esteri, storicamente fissata in un deficit delle partite correnti superiore al 4% del PIL. Analizzando un campione di 20 mercati emergenti, l’esperto ha notato: “oggi, nel mio campione, solo due Paesi presentano un’allerta rossa sui loro conti esteri: Romania e Bulgaria”. Questo significa che la stragrande maggioranza del blocco emergente è lontana da quella vulnerabilità finanziaria che, in passato, ha innescato le grandi crisi sistemiche.
Ma la vera divergenza emerge guardando al futuro. Citando le previsioni del Fondo Monetario Internazionale fino al 2028, Gallardo ha sottolineato come, a eccezione dell’Italia, il FMI preveda un “deterioramento dei conti fiscali nei Paesi sviluppati, mentre per la grande maggioranza dei mercati emergenti si attende un ulteriore miglioramento”. È questo rovesciamento degli equilibri fiscali a mettere in discussione il quindicennio di “eccezionalismo statunitense”.
Il ritorno del “super-ciclo” degli emergenti
Il 2025 ha segnato un punto di svolta che molti investitori sembravano aver dimenticato: la capacità dei mercati emergenti di generare una sovraperformance massiccia. Erano quindici anni che non si assisteva a un movimento così concentrato rispetto ai mercati sviluppati. Naomi Waistell ha ricordato come, nel decennio 2000-2010, gli emergenti abbiano superato l’S&P 500 di oltre il 300%.
Sebbene l’IA sia stata il motore del 2025, la performance non è rimasta confinata al comparto tecnologico. Paesi diversi come Corea, Sudafrica, Messico, Brasile e Taiwan hanno tutti registrato rendimenti superiori al 30% nell’ultimo anno. “Questa non è solo una storia di IA”, ha affermato Waistell, sottolineando come valutazioni di partenza basse, la ripresa delle materie prime e una politica più favorevole abbiano sostenuto mercati al di fuori del settore hi-tech del Nord Asia.
“Oggi i Paesi emergenti contribuiscono per circa il 40% al PIL globale e sono responsabili del 70% della crescita incrementale mondiale”, ha osservato l’esperta. Nonostante questa dominanza strutturale, il mercato azionario sembra non aver ancora recepito pienamente il valore generato: “il comparto scambia ancora con uno sconto del 40% rispetto agli Stati Uniti”.
Sul fronte dei cambiamenti strutturali, Waistell ha sottolineato che un vero ciclo di crescita dei mercati emergenti passa prima di tutto dalle riforme: “Per vedere un rally duraturo servono interventi strutturali, e in diversi Paesi qualcosa si sta muovendo, soprattutto sul piano della governance”.
Cina: economia “duale”
Sia Gallardo sia Waistell hanno approfondito il tema del mercato cinese.
Gallardo ha definito la Cina un’economia duale: da una parte un export ancora molto dinamico, dall’altra consumi interni e immobiliare in difficoltà. Eppure, quello che fino a poco tempo fa sembrava un vero “buco nero” deflazionistico inizia a dare qualche segnale di svolta.
Il cambio di passo sarà però politico. La Cina non può più affidarsi esclusivamente al suo modello mercantilista (basato solo sull’export), poiché il resto del mondo non può tollerare un surplus commerciale superiore all’1% del PIL. “La Cina dovrà diventare molto più Keynesiana quest’anno”, ha osservato l’esperto, suggerendo che Pechino dovrà varare stimoli massicci alla domanda interna. I primi segnali di questo riequilibrio arrivano dalla valuta, con un inizio di apprezzamento del renminbi che segnala una nuova volontà di affrontare i problemi strutturali.
Naomi Waistell ha invitato a guardare alla capacità di resilienza di Pechino. Una forza che non è solo economica, ma profondamente politica: il consolidamento del potere di Xi Jinping ha permesso alla Cina di gestire le pressioni della Casa Bianca con una visione a lungo termine. “La Cina ha dimostrato di avere una leva che l’Occidente non può ignorare”, ha osservato la Fund Manager.
Il vero cambio di paradigma risiede nella natura dell’economia cinese, che anche Waistell ha definito a “due velocità”. Se il mattone è in crisi, il settore industriale è decollato: Pechino ha riversato ogni risorsa nella risalita della catena del valore, diventando leader indiscusso nelle energie rinnovabili.
Questa trasformazione ha implicazioni enormi per l’Occidente. Se nell’ultimo decennio la Cina ha “esportato deflazione“, permettendo alle banche centrali occidentali di stampare moneta senza generare inflazione immediata, “oggi quel ciclo è finito” ha affermato Waistell.
America Latina e India: tra visioni costruttive e cautela
La visione sull’America Latina degli esperti di Carmignac è costruttiva: quest’anno le performance sono molto positive e anche l’anno scorso i risultati sono stati degni di nota. La regione beneficia di una nuova dinamica geopolitica: un approccio della Casa Bianca che sembra voler sostenere questo mercato.
Inoltre i tassi reali sono molto alti (superiori al 10%), in particolare in Brasile, con l’inflazione in calo.” Ci aspettiamo che ciò porti a tagli dei tassi piuttosto significativi quest’anno, il che dovrebbe essere un ulteriore vento favorevole” ha previsto Waistell. A questo scenario positivo si aggiungono le materie prime, grazie alla forte correlazione con questi mercati.
L’India, d’altro canto, a lungo considerata la stella polare dei mercati emergenti, ha vissuto un 2025 complesso, segnato da un brusco declassamento rispetto al resto del comparto. Waistell ha sottolineato come il mercato indiano non sia ancora “economico”: scambia a circa 25 volte gli utili, a fronte di una crescita della redditività (EPS) che, per la prima volta in anni, sta perdendo terreno rispetto agli altri Peer emergenti.
Nonostante le nubi, ci sono segnali di ripresa: il governo ha risposto con tagli alle imposte (GST) e un massiccio piano di investimenti (CAPEX) annunciato nel bilancio di febbraio 2026 per stimolare i consumi. Tuttavia, la sfida resta strutturale: per giustificare i suoi multipli, l’India deve dimostrare di saper trasformare il suo “dividendo demografico” in una reale capacità manifatturiera e tecnologica, risalendo la catena del valore come ha fatto la Cina.
Le implicazioni in portafoglio: diversificazione e logica bottom-up
Per Carmignac, investire nei mercati emergenti oggi non significa “inseguire il momentum”, ma identificare chirurgicamente i punti della catena del valore in cui la ricchezza si accumula realmente. La strategia del fondo si basa su una selezione bottom-up che privilegia la diversificazione e la capacità delle aziende di trasformare l’innovazione tecnologica in flussi di cassa ricorrenti.
Nei veicoli autonomi – che dovrebbero prendere piede innanzitutto in Cina – Carmignac guarda oltre i produttori di auto, puntando ai leader tecnologici sottostanti come quelli del segmento delle batterie per veicoli elettrici, i produttori di materiali speciali per chip, i fornitori di hardware e software per la guida autonoma e le piattaforme di ride-hailing.
Dalla diluizione al buyback: la nuova architettura del valore
Tutto ciò che è emerso durante l’outlook segna quella che sembra essere la fine di un’era negativa per gli emergenti. Per quindici anni, la performance è stata frenata dall’emissione netta di nuove azioni, che diluiva l’utile per azione (EPS). Oggi, seguendo il modello statunitense, le aziende emergenti stanno iniziando a riacquistare azioni proprie (buyback), sostenendo la redditività del capitale (ROE) e migliorando i margini. Con un costo del capitale che rimane basso e una governance in miglioramento, i mercati emergenti non sono più solo una scommessa sulla crescita, ma una realtà capace di creare ricchezza reale e duratura per gli azionisti.
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