Vendere le società acquistate nei portafogli di private equity – e incassare – è diventato più difficile. Come raccontato già diverse volte in passato: meno quotazioni in Borsa, meno cessioni dirette ad altri fondi. Meno exit, nel gergo: uscite dall’investimento.
Una delle vie alternative è la creazione di un fondo di prosecuzione (continuation fund), che consente al fondo originario di dismettere le sue quote incassando liquidità, spesso a fronte di uno sconto sulla valutazione dell’azienda. In genere, è un fondo secondario a entrare come nuovo investitore, acquistando la partecipazione dagli LP uscenti.
La crescita di questi strumenti è figlia di un settore che rischia di essersi messo in pancia aziende che, in un contesto “orso”, valgono meno di quanto il mercato aperto sarebbe disposto a pagare – motivo per cui si evita il confronto diretto con IPO o vendite competitive. Talvolta si tratta di asset ancora promettenti, che il gestore preferisce non cedere a terzi per non rinunciare al potenziale di crescita; in altri casi, invece, sono aziende che faticano a trovare compratori tradizionali e per le quali il continuation fund rappresenta una via d’uscita di seconda scelta.
Che questa visione, per quanto pessimista, abbia un fondamento lo suggerisce un dato pubblicato dalla banca d’investimento Houlihan Lokey e rilanciato dal Financial Times: tra l’85% e il 92% degli investitori coinvolti in un deal su un continuation fund ha preferito incassare subito, anziché restare investito nell’asset trasferito (il cosiddetto rollover). Una quota in crescita rispetto al 75-80% registrato nel 2024. Secondo una lettura critica, questo indica che le prospettive di crescita delle aziende vendute in questo modo non sono ritenute abbastanza promettenti da giustificare ulteriore pazienza.
Secondo McKinsey, l’intero comparto dei fondi secondari agisce come una camera di compensazione per il private equity, realizzando i migliori affari proprio nei momenti in cui i gestori faticano a vendere le aziende in portafoglio a prezzi coerenti con le aspettative. Naturalmente, negli anni di mercato forte le dinamiche si invertono: gli sconti si riducono e le opportunità diventano più rare.
Nel 2024, ha calcolato la società di consulenza Campbell Lutyens, i fondi di private equity hanno venduto asset ai fondi di prosecuzione per 62 miliardi di dollari, un aumento di quasi il 50% rispetto all’anno precedente. Un dato in linea con i dati del rapporto realizzato quest’anno anche da McKinsey, che ha rilevato un recupero delle exit complessive del 7,6% – grazie al contributo dei secondari e di una ripresa delle vendite sponsor-to-sponsor (ancora in calo, invece, le quotazioni in Borsa). Secondo gli analisti di Jefferies, nel primo semestre di quest’anno quasi 2 euro su 10 realizzati da vendite di società nei portafogli di private equity dipende dai continuation funds.
C’è spazio per ritenere che sia un modo con cui l’industria è riuscita a trovare una camera di compensazione in attesa di tempi migliori, visto che l’impennata dei tassi degli anni scorsi ha interrotto una costante espansione dei multipli che aveva reso molto più semplice vendere aziende non quotate con profitto. Al Financial Times, Matt Swain, equity capital solutions di Houlihan Lokey, ha rilevato che dopo anni di liquidabilità differita, gli investitori in fondi di private equity – tipicamente istituzionali come fondi pensione – “hanno accolto a braccia aperte le distribuzioni provenienti da questi veicoli”, evitando di rimanere investiti nelle aziende in quanto “è ormai chiaro che non tutte porteranno a buoni risultati”.
