Nonostante lo scenario globale continui a essere dominato da tensioni geopolitiche, politiche monetarie in evoluzione e volatilità sui mercati azionari, alcune asset class tornano a offrire un equilibrio virtuoso tra rischio e rendimento. È il caso dei titoli garantiti da ipoteca emessi da agenzie federali statunitensi – i cosiddetti Mortgage-Backed Securities di agenzia – che, dopo anni di sottovalutazione relativa, mostrano oggi caratteristiche particolarmente interessanti sul piano delle valutazioni, della qualità e della funzione difensiva all’interno di un portafoglio diversificato. In particolare, vi sono 3 specifici fattori che rendono questo tipo di obbligazioni sempre più rilevanti. Ce ne parlano John Kerschner, Nick Childs e Thomas Polus, rispettivamente Head of U.S. Securitized Products, Portfolio Manager e Fixed Income Analyst di Janus Henderson Investors.
Titoli garantiti da ipoteca: cosa sono
Per poterne comprendere pienamente i vantaggi occorre prima comprendere il funzionamento di quest’asset class. I titoli garantiti da ipoteca (in inglese Mortgage-Backed Securities o MBS), sono strumenti finanziari derivanti dalla cartolarizzazione di mutui ipotecari residenziali. In pratica, rappresentano quote di portafogli composti da centinaia o migliaia di mutui concessi da istituti di credito a privati per l’acquisto di abitazioni. Una volta erogati, questi mutui vengono ceduti a soggetti specializzati, che li “impacchettano” in titoli negoziabili sui mercati finanziari. Gli investitori che acquistano questi titoli ricevono, a fronte dell’investimento, i flussi di cassa generati dal rimborso dei mutui sottostanti, ossia il capitale e gli interessi versati mensilmente dai mutuatari.
Tra le varie tipologie di MBS, particolare rilievo assumono quelli emessi o garantiti da agenzie federali statunitensi ossia quei titoli assoggettati, sponsorizzati o direttamente controllati dal governo USA che assicurano – in misura diversa – il pagamento degli importi dovuti agli investitori anche in caso di inadempienza da parte dei mutuatari. Pur esenti dal rischio di credito, gli MBS di agenzia espongono gli investitori ad altri tipi di rischio, come quello di tasso d’interesse e di rimborso anticipato. Tuttavia, grazie alla loro struttura e alla qualità della garanzia sottostante, rappresentano una componente chiave del mercato obbligazionario americano e uno strumento interessante per chi cerca un compromesso tra rendimento e sicurezza.
Un nuovo ciclo di valutazioni attraenti
Nel primo quadrimestre del 2025, il Bloomberg U.S. MBS Index ha registrato un apprezzamento del 3,35%, firmando il miglior avvio d’anno dalla crisi pandemica del 2020. Un risultato notevole se si considera l’andamento parallelo dei mercati azionari, destabilizzati da nuove tensioni politiche e commerciali. Un elemento cruciale che sta alimentando l’interesse per questi strumenti è il livello delle valutazioni.
“Gli spread delle cedole correnti (Current Coupon Spread) degli MBS garantiti da agenzie federali come i Fannie Mae, Freddie Mac e Ginnie Mae – osserva Kerschner – hanno storicamente mostrato una certa compressione rispetto ai corporate bond Investment Grade. Tuttavia, dal 2022 si osserva un’inversione di tendenza: oggi gli MBS di agenzia offrono un premio rispetto alle obbligazioni corporate IG, un’anomalia spiegabile in gran parte con le dinamiche divergenti di domanda e offerta nei due mercati.
Nel segmento corporate, l’abbondanza di domanda ha mantenuto gli spread compressi, alimentata da afflussi costanti verso fondi IG e dall’ottimismo sulle prospettive di crescita.
“Il segmento MBS, al contrario, ha subito l’azione restrittiva del quantitative tightening (QT) da parte della Federal Reserve, che ha ridotto il reinvestimento dei proventi derivanti dai titoli in scadenza. A ciò si è aggiunta la ritrosia delle banche a incrementare l’esposizione verso asset a duration lunga, penalizzate dall’aumento dei tassi d’interesse. Ma proprio perché ci si avvicina a una possibile svolta di politica monetaria, con la Fed che potrebbe iniziare un ciclo di tagli, questa dinamica è destinata a mutare. La compressione degli spread rappresenta dunque un’opportunità: il livello attuale degli MBS può essere visto come una finestra d’ingresso favorevole per investitori in cerca di valore relativo“.
Difensivi per natura: la resilienza degli MBS nelle fasi di turbolenza
L’attrattività non è pero meramente una questione legata agli aspetti finanziari. In un contesto macroeconomico condizionato da shock geopolitici e rallentamento della crescita globale, infatti, la resilienza diventa una delle metriche fondamentali nella costruzione del portafoglio.
“Gli MBS di agenzia – osserva Childs – per loro natura, sono emessi da entità sponsorizzate o garantite dal governo statunitense e quindi incorporano un rischio di credito praticamente nullo, se confrontato con quello delle obbligazioni corporate. Ma ciò che li rende davvero strategici è la loro capacità di fornire stabilità durante le fasi correttive dei mercati azionari.
Come evidenzia lo storico delle ultime sei fasi ribassiste del mercato azionario USA, misurate dall’indice S&P 500, gli MBS di agenzia hanno regolarmente sovraperformato i corporate IG.
“Questo comportamento decorrelato li rende efficaci strumenti di diversificazione e protezione, in grado di attenuare la volatilità del portafoglio complessivo. Inoltre, trattandosi di strumenti con duration medio-lunga, permettono anche di ancorare meglio il rischio tasso in un ambiente dove la curva dei rendimenti è instabile e soggetta a repricing frequenti. In altre parole, mantenere una quota di MBS di agenzia significa dotarsi di un asset che non solo compensa le flessioni dell’equity, ma che aggiunge qualità al portafoglio obbligazionario, fungendo da alternativa più sicura ai bond corporate”.
Rimborso anticipato? Il rischio ora è basso
Uno dei rischi storicamente associati agli MBS è la possibilità che i mutuatari decidano di rifinanziare il mutuo in presenza di tassi di interesse più bassi. Questo comportamento comporta una riduzione della durata residua del titolo, limitando i guadagni potenziali derivanti da un calo dei rendimenti e generando la cosiddetta convessità negativa. È proprio per questo che gli MBS, pur avendo una garanzia governativa, sono costretti a offrire spread più generosi rispetto ai Treasury.
“L’attuale contesto del mercato ipotecario statunitense – spiega Polus – presenta tuttavia una configurazione del tutto particolare: oltre il 70% dei mutui in circolazione è stato originato a tassi inferiori al 5%, grazie ai livelli eccezionalmente bassi raggiunti tra il 2020 e il 2021. Con i tassi ipotecari attuali sopra il 6%, non esiste incentivo per rifinanziare, con il risultato che il rischio di rimborso anticipato si colloca oggi su livelli storicamente minimi”.
Questo dato non è solo teorico: trova conferma nei prezzi medi degli MBS, che da aprile 2022 si sono mantenuti su valori estremamente bassi.
“L’indice Bloomberg U.S. MBS mostra oggi livelli di convessità che raramente si sono osservati in passato, offrendo una configurazione asimmetrica interessante per chi desidera esporsi ai tassi senza assumere troppa duration negativa. Per chi è alla ricerca di efficienza nel profilo rischio/rendimento, questo momento rappresenta una rara occasione in cui il premio al rischio incorporato negli MBS di agenzia non è giustificato dal rischio effettivo, creando margini per generare alpha obbligazionario in modo disciplinato”.
In conclusione
Alla luce di questi fattori – valutazioni favorevoli, comportamento difensivo consolidato, rischio tecnico contenuto – gli MBS di agenzia si candidano come una scelta tattica coerente con gli obiettivi dei portafogli istituzionali orientati alla stabilità e alla generazione di rendimento.
“In un’epoca in cui l’attenzione si concentra spesso su strumenti alternativi, soluzioni private o strategie complesse – concludono gli esperti di Janus Henderson – gli MBS ricordano quanto un prodotto standardizzato, liquido e garantito possa ancora giocare un ruolo cruciale nella costruzione del portafoglio. Se la Federal Reserve confermerà l’approccio più accomodante atteso per il secondo semestre del 2025, il ribilanciamento verso asset a duration lunga potrebbe favorire ulteriormente questi strumenti. E chi sarà già posizionato, potrà beneficiarne in termini sia di rendimento sia di protezione”.
