Chiuso anche il periodo supplementare dell’offerta pubblica su Commerzbank, sale ancora la pressione di UniCredit sulla banca tedesca: le adesioni finali all’Ops sono arrivate al 17,60% del capitale. Sommate alla quota direttamente detenuta, pari al 26,77%, e al 3,22% in strumenti finanziari con diritto alla consegna fisica delle azioni, la posizione complessiva rivendicata da Piazza Gae Aulenti raggiunge il 47,59%. Al netto delle azioni proprie di Commerzbank, che non hanno diritto di voto, la quota corrisponderebbe al 49,65% dei diritti di voto. Numericamente, UniCredit è a un soffio dal controllo di fatto della banca salvata dal governo tedesco durante la crisi finanziaria: un salto di qualità rispetto all’obiettivo iniziale dichiarato da Andrea Orcel, cioè superare la soglia regolamentare del 30% tramite offerta pubblica per poi preparare le mosse successive.
L’influenza che UniCredit potrebbe già esercitare in occasione della prossima assemblea degli azionisti, come suggeriva la nota ufficiale del 15 giugno, la metterebbe nelle condizioni di “nominare tutti i rappresentanti degli azionisti nel Consiglio di sorveglianza, al quale spetta a sua volta la responsabilità di nominare il Consiglio di gestione”.
La prossima assemblea ordinaria sarebbe lontana quasi un anno, dopo quella del 20 maggio scorso, ma UniCredit non è necessariamente condannata all’attesa: con una quota ben superiore alla soglia del 5% prevista dal diritto societario tedesco, potrebbe in astratto chiedere la convocazione di un’assemblea straordinaria o l’inserimento di punti di governance all’ordine del giorno. Il punto, però, sarà arrivarci con diritti di voto pienamente utilizzabili, autorizzazioni di vigilanza completate e abbastanza consenso per incidere davvero sul consiglio di sorveglianza.
Se UniCredit arrivasse a pesare in modo decisivo sul Consiglio di sorveglianza, la fase 1 del piano-Commerzbank comunicato al mercato il 20 aprile — la fase “Unlocked” — potrebbe diventare realtà, in attesa della successiva fusione con Hvb. Gli ingredienti sono una riduzione delle attività internazionali, un maggiore focus su Germania e Polonia e una migliore protezione dagli shock, con 0,5 miliardi di coperture aggiuntive. Seguirebbe un pacchetto di investimenti da 1,7 miliardi, composto da modernizzazione IT, canali, prepensionamenti volontari e reskilling del personale.
Commerzbank non alza bandiera bianca
L’attuale board di Commerzbank e il governo tedesco, tuttavia, non sembrano intenzionati a concedere la vittoria. Ancora una volta, è l’origine delle adesioni a cambiare il senso politico della scalata.
“Sulla base delle informazioni sulla struttura azionaria che Commerzbank, in qualità di emittente, raccoglie costantemente dalle banche depositarie, il numero complessivo di azioni conferite da investitori istituzionali e retail ammonta a meno del 2%. Le azioni conferite provengono prevalentemente da banche e soggetti collegati a UniCredit”, ha ribadito la banca tedesca in una nota ufficiale. “Il basso livello di adesione tra gli azionisti indipendenti è una chiara prova della scarsa attrattività dell’offerta. In questo contesto, Commerzbank rileva che le azioni detenute direttamente da UniCredit, le posizioni in derivati comunicate e le azioni conferite non dovrebbero essere interpretate come un’unica posizione complessiva aggregata. Resta inoltre poco chiaro in quale misura siano state conferite azioni prese in prestito e quali accordi di copertura siano stati stipulati in questo contesto”.
Il nodo cruciale è che la disponibilità a discutere con UniCredit resta, ma non alle condizioni di una scalata apertamente definita come ostile. “Secondo Commerzbank, realizzare sinergie da una combinazione in misura significativa e in tempi ragionevoli è realistico solo attraverso una soluzione consensuale che coinvolga il management della banca, i dipendenti e i loro rappresentanti, nonché il governo federale tedesco in qualità di secondo maggiore azionista”.
Lo stesso governo tedesco ha proseguito sulle barricate, definendo quello di UniCredit un “approccio aggressivo e ostile” e comunicando a Reuters che “continuerà ad agire nei migliori interessi dei dipendenti Commerzbank, delle piccole e medie imprese tedesche e di Francoforte in qualità di centro finanziario”.
Dal prezzo alla legittimazione industriale
Le resistenze di Commerzbank si sono servite dei dati sulle limitate adesioni degli investitori storici come controprova del fatto che il prezzo offerto per lo scambio azionario da UniCredit fosse inadeguato. La linea di Piazza Gae Aulenti, invece, è che il prezzo delle azioni Commerzbank sia stato gonfiato dall’aspettativa di una futura integrazione con la stessa UniCredit: l’ingresso del gruppo italiano nel capitale avrebbe segnato l’inizio di un importante rally, apparentemente non giustificato dai soli fondamentali finanziari della banca tedesca.
Secondo Filippo Alloatti di Federated Hermes, “UniCredit è ora a un solo passo dal controllo di fatto della banca”, come ha scritto in una nota ripresa dal Wall Street Journal. Considerate le attività operative e contabili legate a una potenziale operazione, insieme ai requisiti regolamentari, secondo Alloatti il completamento sarebbe realisticamente possibile nella primavera del 2027.
Forte dei risultati dell’operazione, Orcel proverà a trasformare una posizione quasi maggioritaria in un concreto potere di governance, anche se la partita politica sembra tutt’altro che conclusa. E, nonostante una quota di diritti di voto appena sotto il 50%, Commerzbank e il governo tedesco stanno ancora cercando di dimostrare che il controllo di fatto non equivale a una legittimazione industriale.
