Germania, Draghi e il throwback to 2015
Dopo la dichiarazione di legittimità del piano di acquisto titoli del settore pubblico (messo in discussione dalla Germania nel 2018 come finanziamento diretto agli stati) ora il dubbio della GCC riguarda il principio di proporzionalità degli acquisti, ovvero se il Pspp (lanciato da Mario Draghi nel marzo 2015) non sia andato a privilegiare troppo alcuni Paesi a discapito di altri.
Piccolo passo indietro prima di proseguire.
ECJ: Corte europea di giustizia
GCC: Corte costituzionale tedesca
Pspp: Public Sector Purchase Programme. Nell’ambito del programma di acquisto asset (App) varato dalla Banca centrale europea, l’Eurosistema porta avanti parallelamente quattro programmi di acquisto di titoli pubblici e privati. Sono: il terzo Covered Bond Purchase Programme (Cbpp3) per l’acquisto di obbligazioni bancarie garantite; l’Asset-Backed Securities Purchase Programme (Abspp) per l’acquisto di titoli emessi in seguito alla cartolarizzazione di prestiti bancari; il Public Sector Purchase Programme (Pspp) per l’acquisto di titoli emessi da governi, agenzie pubbliche e istituzioni internazionali dell’area euro; il Corporate Sector Purchase Programme (Cspp) per l’acquisto di titoli obbligazionari e di commercial paper emessi da società non finanziarie dell’area euro.
Pepp: Pandemic Emergency Purchase Programme
Politica monetaria o fiscale?
Le preoccupazioni in capo alla GCC sono essenzialmente due: la possibile creazione di ulteriori squilibri dati dal finanziamento a governi che adottano politiche non sostenibili, amplificando così i disallineamenti macroeconomici; il possibile default di un emittente, che finirebbe per avere ripercussioni di natura fiscale a carico dei governi, che dovrebbero ricapitalizzare le banche centrali nazionali, nonché la Bce.
Tali conseguenze di natura “fiscale” e non monetaria esulerebbero dal compito della Bce, il cui mandato si limita a perseguire la stabilità dei prezzi.
La Bce avrà quindi tre mesi di tempo per dimostrare, su sollecitazione della GCC, che gli effetti monetari del Pspp non hanno ripercussioni economiche e fiscali “sproporzionate”.
Queste preoccupazioni, sebbene non siano infondate, sono però retoriche all’interno di un ambiente che già conosce gli effetti fiscali indiretti delle politiche monetarie (banalmente, quelli che si legano ad una variazione del livello di tassi di interesse). Lo stesso Mario Draghi lo precisò in conferenza stampa nel gennaio 2015 prima dell’avvio del Pspp: “Ogni operazione di politica monetaria ha sempre qualche implicazione dal punto di vista fiscale, ma la cosa che più conta per la banca centrale è che tali politiche siano efficaci”.
La domanda da porsi ora è se sia meglio sopportare i costi indiretti di una politica monetaria accomodante (ma potenzialmente efficace) o correre i rischi legati ad una azione inefficace da parte della banca centrale (con le negative conseguenze del caso).
Dopo il raggiungimento del cosiddetto “zero lower bound”, hanno sottolineato da Pictet AM, ossia un livello di tassi di riferimento a zero, ogni shock legato alla stabilità dei prezzi ha reso necessario il ricorso a misure non convenzionali, dai tassi negativi, al Qe, alle aste di liquidità a target (Tltro) “che hanno sicuramente effetti collaterali, ma probabilmente non comparabili alle conseguenze negative di una eventuale inazione”.
Considerazioni su GCC e Pspp
Secondo gli esperti, qualche considerazione sulla vicenda è possibile trarla fin da ora.
Anzitutto, la Bce non è soggetta alla giurisdizione della GCC e non può rendere i suoi strumenti e le sue decisioni subordinate alla giurisdizione delle autorità giudiziarie nazionali.
In secondo luogo, la ECJ ha già ribadito la conformità del Pspp ai trattati.
In terza analisi, sarà la Bundesbank, soggetta alla giurisdizione GCC, a dover produrre le analisi necessarie a dimostrare il principio di proporzionalità, rispettando però, come già precisato dall’istituto centrale tedesco, l’indipendenza della Bce.
Infine, nel periodo transitorio del tre mesi il Pspp proseguirà parallelamente al Pepp, non soggetto ad indagine perché frutto di una fase di emergenza europea.
L’esito di questa trafila, iniziata a cinque anni di distanza dall’avvio del programma Pspp di Mario Draghi e ben dopo la scadenza del mandato di quest’ultimo, si avrà solo nell’estate inoltrata, quando anche la GCC sarà guidata da un nuovo presidente. Il mandato di Vosschule, infatti, è terminato il giorno dopo la “sorprendente” sentenza.
“Per ora, la speranza è che rimanga solo un conflitto istituzionale tedesco” hanno concluso gli esperti.
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