Maggiore probabilità di anticipare ciò che accadrà nei prossimi anni. Bassa volatilità e correlazione con i tassi di interesse. Possibilità di essere scambiati a sconto e ripagare comunque a parità al momento della scadenza. Sono solo alcuni degli aspetti che rendono interessante l’high yield a breve scadenza secondo Stef Abelli, European High Yield Portfolio Manager di BNP Paribas Asset Management. Ecco qualche spunto su questa particolare classe di attivo.
Per iniziare: cosa si intende per strategia high-yield a breve scadenza?
“Significa investire in obbligazioni con rating inferiore a B— (anche conosciute come junk bonds). Queste obbligazioni non presentano rating ‘investment grade’ in quanto presentano un rischio di default estremamente elevato. Per compensare questo rischio, le obbligazioni high-yield offrono generalmente agli investitori un rendimento superiore rispetto alle obbligazioni con rating migliore. Per high yield a breve scadenza intendiamo titoli con scadenza attesa tipicamente inferiore ai tre anni, con benchmark tra a uno e tre anni. Si tratta di un punto importante perché quando si investe in high-yield ci si vuole assicurare che le aziende selezionate abbiano flussi di cassa commisurati al debito finanziato. Con un orizzonte temporale più breve, infatti, si può ottenere una maggiore certezza su quali siano i flussi di cassa di queste aziende. Optando per obbligazioni a lunga scadenza invece, diminuiscono le probabilità di prevedere cosa potrebbe succedere nei prossimi 10 o 20 anni. Per questo motivo, i titoli high yield dalla duration corta dovrebbero avere una volatilità leggermente inferiore e una correlazione minore con i tassi di interesse”.
Come si posiziona attualmente questo specifico segmento obbligazionario?
“Dal mio punto di vista, questa particolare tipologia di obbligazioni si posiziona in modo costruttivo per tre ragioni. Anzitutto, si tratta di un prodotto di credito piuttosto semplice. Il rendimento è generato dal reddito prodotto dalle cedole corrisposte nel corso dell’anno, oltre che da quelle staccate al momento della scadenza delle obbligazioni, quando l’emittente ripaga l’investitore. Per questo motivo, penso che l’high yield con duration corta rappresenti un interessante ‘income kicker’ per qualsiasi portafoglio. Vi è poi un altro tema. Solitamente, le persone tendono a pensare a questa classe di attivo in termini di metriche: vi è un continuo dibattito circa il livello degli spread che risultano molto più stretti della media. Le aziende sono state estremamente prudenti e hanno rinviato i piani di rifinanziamento perché potevano continuare a pagare cedole leggermente più basse. Quindi, perché tornare sul mercato? Dovremmo guardare al rendimento e supporre che le aziende rifinanzieranno questo debito a una cedola più alta quando sarà il momento. Un ulteriore fattore di supporto è il fatto che i tassi di interesse abbiano raggiunto il picco. Mentre il mercato ipotizza il numero dei tagli previsti, la Banca Centrale Europea ha già iniziato il suo percorso di allentamento della politica monetaria. In questo contesto, l’economia in Europa dovrebbe tornare a crescere, anche se lentamente, e i tassi di default dovrebbero essere piuttosto bassi. Complessivamente, queste sono tutte condizioni ottimali per investire in high-yield a breve scadenza”.
Parliamo del tipo di rendimento che dovremmo aspettarci nel 2024 dall’high-yield a breve scadenza. Possiamo fornire dei range? Su cosa si basano le previsioni di mercato per il rendimento di quest’anno?
“All’inizio dell’anno, il consensus degli analisti vedeva per l’high-yield un rendimento del 7-8% nel corso del 2024. Nell’ambito dei titoli a breve scadenza che presentano un rischio leggermente inferiore e quindi un rendimento correlato, il rendimento atteso potrebbe aggirarsi intorno al 6%. Il rendimento attuale per l’indice a breve scadenza che esclude il credito triplo C, infatti, è del 5,8%. Se le condizioni rimarranno uguali alle attuali, gli investitori potrebbero aspettarsi un rendimento intorno a questi livelli. Dall’inizio dell’anno le obbligazioni high yield a breve scadenza hanno reso il 3%: il nostro obiettivo è che possa ripetersi questo scenario in considerazione di un contesto economico in condizioni di volatilità contenuta”.
Gli investitori sono alla ricerca di rendimento. Come si posizionano i titoli high yield europei?
“Nel panorama dell’obbligazionario europeo, l‘high yield è uno dei comparti che offre un rendimento più elevato e per questa ragione continuiamo a osservare flussi in entrata in questa classe di attivo; ad ogni nuova emissione infatti la domanda supera ampiamente l’offerta. Vi è inoltre pressione affinché i prezzi continuino a rimanere a livelli simili. Quindi, non c’è motivo per cui gli spread debbano allargarsi”.
Parlando dei rischi dell’high yield, tra cui quello di default, che rendono più cauti molti investitori che si approcciano a questi titoli, si tratta di una paura legittima? Quali sono i fattori da monitorare?
“Abbiamo anticipato come l’high-yield comporti un rischio più alto e per questo offre un rendimento più alto. In questo comparto il rischio principale è rappresentato dal default, ovvero l’evenienza in cui la società non possa ripagare il debito. In realtà, il rischio di default può essere stimato. Fra i diversi elementi da considerare vi sono la leva finanziaria e l’accessibilità ai mercati dei capitali: maggiore è la leva finanziaria e maggiore è il rischio di default, minore è l’accessibilità ai mercati e maggiore è il rischio di default. Un altro tema da considerare è il fatto che il mercato high yield europeo sia dominato da rating BB e in particolare da una grande componente di bond ibridi, generalmente emessi da società investment grade e che quindi si collocano nella parte bassa della struttura del capitale. Per queste obbligazioni esiste il cosiddetto rischio di estensione, cioè quando il rating di una società è declassato alla categoria high yield, riflettendo un deterioramento del credito dal momento dell’emissione; questo può portare l’emittente a estendere la scadenza. Si tratta di un rischio strutturalmente basso, ma quando avviene – o se lo scenario è anticipato dal mercato – il prezzo del titolo può scendere anche del 10%. Tuttavia, i casi In cui si è verificata l’estensione, dal 2013, sono stati rari. Si tratta di una conseguenza evitata il più possibile dalle aziende in quanto questa influirebbe sulla loro reputazione.
Quali sono le differenze con l’high yield statunitense?
“Il mercato delle obbligazioni high yield negli Usa è diverso in termini di struttura e natura delle aziende. In Europa c’è una maggiore tendenza alla cautela”.
Come gestori, il vostro ruolo è selezionare quelle aziende per cui il rischio è limitato e le prospettive sull’orizzonte a breve scadenza sono positive, evitando così quelle meno appetibili. Come si individuano i settori più interessanti?
“Attualmente, il settore immobiliare è uno fra i nostri preferiti. Ultimamente, è stato colpito dall’aumento dei tassi di interesse e ha registrato un numero ridotto di fusioni e acquisizioni, ma il taglio orchestrato dalla Bce a giugno dovrebbe aiutare a risollevarlo: più bassi saranno i tassi di interesse, meglio sarà per gli emittenti in questo settore. Ci piacciono anche le cosiddette obbligazioni A1, che sono classificate high-yield in funzione della loro posizione nella struttura del capitale delle banche emittenti. Offrono rendimenti molto più alti per un rischio che consideriamo limitato perché tendiamo a investire in banche ben capitalizzate e di rilevanza nazionale. Infine, ci sono settori che hanno sofferto in un contesto di alta inflazione e beneficeranno dal calo dei prezzi. Tra questi si segnalano i settori dei servizi e dei consumi. Il primo ha sofferto a causa dell’incapacità di trasferire l’aumento dei prezzi sui consumatori, mentre il secondo della debole fiducia e minore disponibilità economica di questi ultimi (ovvero tendenze scatenate da un ambiente inflazionistico). Al momento, lo scenario è favorevole per i settori qui menzionati”.
