C’è modo e modo di sottoperformare un indice di riferimento: il 2025 è stato un anno pieno di incertezze e volatilità che, sulla carta, avrebbero potuto offrire margini ai gestori per superare i benchmark. Nei fatti, però, il 71% dei fondi attivi globali denominati in euro ha sottoperformato l’indice S&P World su base annua, secondo l’ultima edizione europea dello SPIVA Scorecard di S&P. Considerando il recente passato, è andata un po’ meno male del solito: si tratta infatti del tasso di sottoperformance più basso dal giugno 2021.
Ma per i fondi azionari italiani il confronto con l’indice nazionale è stato davvero impietoso: solo un fondo su dieci è riuscito a fare meglio. Una difficoltà in parte giustificata dalla forte performance del listino italiano (S&P Italy BMI), che con il +37% è il secondo migliore in assoluto dopo quello spagnolo.
Il rapporto SPIVA, negli anni, ha consolidato un’evidenza ormai strutturale: la difficoltà di sovraperformare nel lungo periodo. Su un orizzonte di 10 anni, il 98,44% dei fondi azionari attivi denominati in euro non è riuscito a battere l’indice azionario globale. In altre parole, chi avesse detenuto un fondo attivo globale nell’ultimo decennio avrebbe con ogni probabilità ottenuto risultati migliori con una strategia passiva.
Nelle singole annate, tuttavia, non mancano episodi di sovraperformance significativa. Ma non è stato il caso del 2025. “Nel 2025, i gestori azionari attivi domiciliati in Europa hanno avuto opportunità significative di sovraperformare, grazie alla volatilità generata dai dazi e alle innovazioni legate all’intelligenza artificiale, che hanno creato chiari vincitori e vinti. Allo stesso tempo, anche il reddito fisso ha beneficiato di condizioni relativamente favorevoli per le strategie attive”, scrivono gli analisti di S&P. “Nel complesso, tuttavia, i fondi obbligazionari hanno registrato tassi di sottoperformance inferiori rispetto agli azionari, con un divario particolarmente marcato nei mercati europei”.
Nel dettaglio, i fondi azionari europei hanno sottoperformato in 18 categorie su 21, “e in oltre metà dei casi meno del 25% dei fondi è riuscito a battere il benchmark”. Tra i fondi in euro, solo quelli focalizzati sui mercati emergenti sono riusciti a superare l’indice nella maggioranza dei casi (circa il 52%). I fondi obbligazionari attivi hanno fatto meglio in media, ma più della metà ha comunque sottoperformato in 7 categorie su 10.
Dispersione alta, ma le mega-cap continuano a vincere
A spiegare questo apparente paradosso è la natura stessa del mercato nel 2025. “Nel complesso del mercato azionario, il contesto ha offerto un mix equilibrato di fattori favorevoli e contrari per gli stock picker”. Da un lato, infatti, erano presenti condizioni tipicamente favorevoli alla gestione attiva, come “basse correlazioni e alta dispersione dei rendimenti”: oltre la metà dei titoli dell’S&P World ha registrato performance con uno scostamento di almeno il 20% rispetto al benchmark, con una distribuzione relativamente equilibrata tra vincitori e perdenti.
Dall’altro lato, però, la struttura del mercato ha continuato a penalizzare i gestori. “La sovraperformance delle società a maggiore capitalizzazione ha rappresentato ancora una volta un ostacolo”, osserva S&P. Il punto è noto: molti fondi attivi tendono a evitare un’eccessiva concentrazione sui titoli più pesanti degli indici, ma proprio questi titoli finiscono spesso per trainare i rendimenti complessivi. Ne deriva che “negli anni in cui le mega-cap guidano il mercato, la sottoperformance diventa più probabile”.
Si tratta di una dinamica ormai strutturale. “Questo fenomeno, visibile su un orizzonte decennale, riflette l’aumento della concentrazione negli indici globali e il ruolo dominante delle grandi società statunitensi”. Nel 2025, tuttavia, la leadership delle mega-cap è stata meno netta rispetto al passato e, soprattutto, “il mercato statunitense ha nel complesso sottoperformato”, premiando i gestori europei che hanno mantenuto un bias domestico. Un elemento che aiuta a spiegare perché, pur restando elevata, la sottoperformance sia risultata meno marcata rispetto agli anni precedenti.
Nel reddito fisso il paradosso: condizioni favorevoli, ma pochi vincitori
Se sull’azionario il quadro resta complesso, sul reddito fisso il paradosso è forse ancora più evidente. “Nel reddito fisso, la dinamica è stata per certi versi più lineare, ma anche sorprendente”. In teoria, i gestori attivi possono generare extra-rendimento sfruttando due leve principali: la durata e il rischio di credito. Nel 2025, entrambe – con l’eccezione della componente duration per i bond in euro – hanno offerto contributi positivi, creando “un contesto complessivamente favorevole alle strategie attive”.
Eppure, anche in questo caso la sovraperformance non si è diffusa. La spiegazione è strutturale: i fondi attivi obbligazionari “non si limitano a replicare esposizioni sistematiche”, ma adottano strategie più articolate e, soprattutto, “applicano commissioni che riducono le probabilità di battere il benchmark”.
A questo si aggiunge un elemento spesso trascurato: per essere considerato “outperformer” nello SPIVA, un fondo deve sopravvivere per l’intero periodo di osservazione. Nel 2025, “il 6,4% dei fondi obbligazionari non è sopravvissuto”, un fattore che contribuisce a rendere ancora più severo il giudizio complessivo sulla gestione attiva.
