Negli Stati Uniti le compagnie assicurative specializzate nel ramo danni stanno aumentando la quota di private market in portafoglio proprio mentre private debt e private equity affrontano una crisi di fiducia e altri investitori istituzionali mettono in dubbio la replicabilità delle performance passate di queste asset class.
Alcuni grandi assicuratori Usa come Allstate, Liberty Mutual e Nationwide detenevano nel 2024 almeno il 15% degli investimenti in asset come private equity e hedge fund. Altre compagnie, come The Hartford, Chubb e USAA, hanno ancora esposizioni più contenute, ma la percentuale allocata in investimenti alternativi è più che raddoppiata nell’ultimo decennio. Nel complesso, tra gli assicuratori danni americani, la quota degli alternativi è salita dal 4% del 2014 al 6% del 2025.
L’interrogativo sollevato dal Wall Street Journal, considerando l’esame di coscienza in atto nel perimetro degli alternatives, è diretto: le compagnie assicurative danni “stanno arrivando tardi alla festa?”. La domanda ha un valore anche per le compagnie assicurative europee, oggetto di crescenti corteggiamenti da parte dei gestori di private market, alla luce dell’aggiornamento regolamentare che, da gennaio 2027, consentirà di investire una quota maggiore del portafoglio in asset class alternative.
Nell’ecosistema americano è soprattutto la presenza del private credit a distinguere i portafogli degli assicuratori vita da quelli danni. Se, per le asset class tipo private equity e hedge fund tracciate da S&P, gli assicuratori danni hanno ormai una quota simile a quella degli assicuratori vita — circa il 5% — nel private credit il confronto fra compagnie danni e vita è ancora molto sbilanciato: 3% contro 26% nei rispettivi portafogli obbligazionari.
Nel contesto americano, poi, gli investitori istituzionali hanno qualche dilemma in più, dal momento che il titolo a lungo termine considerato sicuro, il Treasury Usa, rende ormai quasi il 5%. Nell’Eurozona il dato del trentennale tedesco appare meno eclatante in superficie, con il suo 3,6%, anche se rappresenta un cambio di paradigma ancora più radicale se si pensa che negli anni del Covid lo stesso titolo aveva rendimenti prossimi allo zero.
Anche gli endowment si interrogano sugli alternativi
Il dubbio non è isolato. Da tempo una parte degli investitori più sofisticati, dagli endowment universitari ai fondi pensione, sta conducendo un esame di coscienza sui mercati privati. Il problema non è solo la performance assoluta, ma la sua replicabilità: dopo anni in cui private equity e private debt sono stati presentati come la risposta quasi obbligata alla compressione dei rendimenti pubblici, il ritorno di tassi privi di rischio più generosi, la difficoltà delle exit e la minore liquidità del mercato secondario hanno reso meno ovvio il premio richiesto per vincolare capitale su orizzonti lunghi.
L’ingresso più deciso delle compagnie danni americane rischia così di non essere più una semplice evoluzione dell’asset allocation, ma il possibile inseguimento di una festa iniziata altrove e forse già entrata in una fase più selettiva.
Il punto riguarda anche l’Europa, seppure con una traiettoria diversa. Qui la spinta non nasce soltanto dalla ricerca di rendimento, ma da un cambiamento regolamentare e politico. Da gennaio 2027, infatti, entrerà in vigore la revisione di Solvency II, destinata ad alleggerire l’assorbimento di capitale per alcune asset class di lungo periodo e a rendere più agevole l’investimento assicurativo in strumenti come private debt, infrastrutture e private equity.
L’obiettivo esplicito è liberare risorse per l’economia reale europea, in coerenza con il nuovo orientamento delle istituzioni comunitarie e dei governi nazionali: usare il risparmio di lungo periodo come carburante per la crescita, la transizione industriale e il rafforzamento dei mercati dei capitali.
In Italia questo passaggio si innesta su un terreno ancora più sensibile. La riforma del Testo unico della finanza ha introdotto per la prima volta definizioni esplicite di private equity e venture capital, riconoscendo i mercati privati come parte dell’ecosistema finanziario e non più come semplice alternativa marginale alla Borsa. Nella visione del legislatore, le compagnie assicurative possono diventare uno dei canali attraverso cui collegare il risparmio delle famiglie al finanziamento delle imprese.
È una funzione potenzialmente decisiva, perché le assicurazioni amministrano masse stabili, hanno orizzonti di investimento più lunghi rispetto ad altri intermediari e possono contribuire a costruire quel ponte fra capitale paziente ed economia reale che il mercato italiano non è mai riuscito a sviluppare pienamente.
Il caso italiano: spazio di crescita o rischio di sottovalutare l’illiquidità?
I numeri mostrano che il punto di partenza è prudente e che, almeno in apparenza, lo spazio per crescere è molto ampio. Le compagnie italiane investono oggi in asset alternativi circa il 6% del portafoglio, pari a circa 60 miliardi di euro, contro una media europea indicata intorno al 12%, ha ricordato Dario Focarelli di Ania. In teoria, colmare il divario avrebbe un valore di altri 60 miliardi.
Escludendo le unit linked, la sottorappresentazione appare ancora più evidente: secondo stime circolate nel settore, i private market pesano intorno all’8% nei portafogli assicurativi italiani, contro il 12% europeo. E dentro gli alternativi, private equity e private debt restano ancora marginali, con un peso complessivo inferiore ai 14 miliardi di euro a metà 2025, mentre una quota rilevante continua a essere assorbita dall’immobiliare.
Il ritardo italiano, tuttavia, non può essere letto solo come arretratezza. In parte riflette la struttura stessa del business assicurativo. Le gestioni separate, pur essendo costruite su orizzonti teoricamente lunghi, devono poter far fronte a riscatti e prestazioni. Le unit linked pongono problemi di valorizzazione e liquidabilità. Gli strumenti non mark-to-market, aggiornati solo periodicamente, complicano il calcolo del Nav e la gestione dei rimborsi. Per questo il nodo non è soltanto quanta parte del portafoglio possa essere destinata ai mercati privati, ma quali strumenti siano davvero compatibili con le passività assicurative.
Il rischio è che l’allentamento regolamentare venga interpretato come un invito automatico ad aumentare il rischio di portafoglio. La storia recente dell’assicurazione insegna che non basta essere investitori istituzionali per assorbire illiquidità o complessità senza conseguenze. Nel 2008-2009 Swiss Re fu costretta a rafforzarsi con il sostegno di Berkshire Hathaway dopo le pesanti perdite maturate su strumenti legati al credito e ai credit default swap. Non era un problema di underwriting assicurativo tradizionale, ma di rischio finanziario assunto in forme che si erano rivelate più fragili di quanto apparissero in condizioni normali di mercato.
Oggi si torna a parlare di rischi in stile 2008 per il private debt, al punto che la Banca centrale europea ha condotto uno studio specifico per stimare quanti danni potrebbero produrre, allo stato attuale, sui bilanci di assicurazioni e fondi pensione. Per le compagnie italiane ed europee la sfida non sarà quindi semplicemente partecipare o meno alla festa degli alternativi, ma capire se quella festa offra ancora un premio adeguato al rischio assunto.
