Il private credit non è più una nicchia per investitori istituzionali né un mercato uniforme: è diventato una componente strutturale dei portafogli, anche nel mondo wealth, ma con nuove domande sul tavolo: quanto rendono oggi le strategie più tradizionali? Quanto rischio serve assumere per andare oltre? E soprattutto, quanto conta la selezione quando il capitale è abbondante e la competizione aumenta? Ne abbiamo parlato con Nicola Falcinelli, Deputy Head of European Private Credit di Carlyle, uno dei grandi operatori globali nei private market, che ha descritto un mercato entrato in una fase di maggiore maturità e profondità.
Quando oggi si parla di private credit, si tende spesso a identificarlo con il direct lending. È una semplificazione corretta?
«È una semplificazione comprensibile, ma non corretta. Il direct lending rappresenta ancora una parte molto importante del mercato, ma il private credit è diventato un insieme di strategie diverse, con profili di rischio e obiettivi di rendimento differenti. Oggi parliamo di un vero e proprio ecosistema che, oltre al direct lending, include il credito opportunistico, asset-backed finance, infrastructure credit e i secondari. Ridurre il private credit esclusivamente al direct lending rischia di non cogliere la sofisticatezza, i vantaggi e il percorso di evoluzione che il mercato ha attraversato negli ultimi anni».
Partiamo allora dal direct lending. Di cosa stiamo parlando, in concreto?
«Nel direct lending parliamo tipicamente di finanziamenti senior secured, quindi della parte meno rischiosa della struttura patrimoniale di un’azienda. Il loan-to-value si colloca generalmente tra lo 0 e il 40% del valore dell’impresa ed è una forma di credito che, per molti aspetti, è simile al finanziamento bancario tradizionale, ma con differenze rilevanti: spesso è un finanziamento bullet, non ammortizzato e viene erogato da uno o pochi investitori. Questo rende la struttura più semplice e l’esecuzione più rapida».
Negli ultimi anni il direct lending ha attratto moltissimo capitale. Cosa sta succedendo oggi sul fronte dei rendimenti?
«Il mercato è diventato più competitivo. Alla crescita del numero di operatori si è aggiunta la diminuzione dei tassi di riferimento e una compressione degli spread. Se fino a pochi anni fa gli investitori potevano puntare storicamente a rendimenti complessivi dell’8-10%, oggi in molti casi tali rendimenti sono stimati tra il 6 e l’8%, al netto della leva finanziaria. Crediamo si tratti comunque di rendimenti interessanti, ma il contesto è cambiato e anche le aspettative devono essere riallineate».
È in questo scenario che cresce l’interesse verso il credito opportunistico?
«Sì, il credito opportunistico consente strutture più flessibili e, potenzialmente, ritorni più elevati in termini assoluti e relativi, dato un certo tipo di rischio.
Ma è fondamentale chiarire che per noi il credito opportunistico non coincide con strategie distressed o special situations, bensì significa fornire soluzioni di capitale flessibili ad aziende che operano in contesti più complessi o meno standardizzati. Si tratta di una strategia più articolata, che richiede competenze specifiche e una gestione attiva del rischio e, soprattutto, competenze avanzate di sourcing e underwriting, presenti solo in un numero limitato di gestori con piattaforme consolidate e track record di lungo periodo. È proprio con questa logica che abbiamo costruito un team con competenze dedicate, in grado di operare efficacemente in questo segmento di mercato».
Quindi non è una strada adatta a tutti.
“Ritengo che possa essere una componente complementare potenzialmente molto redditizia all’interno di un portafoglio ben strutturato e diversificato. In particolare, ritemiamo sia più adatta agli investitori che hanno già un’esposizione significativa al prestito diretto e che sono alla ricerca di fonti di rendimento complementari, in grado di aggiungere diversificazione e valore al portafoglio complessivo”.
In una fase di maggiore incertezza macroeconomica, su quali elementi vi concentrate per selezionare le operazioni e proteggere il capitale?
«La selezione del credito è la prima e più importante barriera di protezione per un investitore. Nel direct lending, ma più in generale nel private credit, il mercato tende a concentrarsi soprattutto sulle società di servizi. Il motivo è semplice: sono business che richiedono pochi investimenti in conto capitale, generano cassa in modo ricorrente e sono molto più resilienti ai cicli economici. Visti dall’altra parte, i settori che il direct lending tende generalmente a evitare sono quelli industriali, manifatturieri e chimici, cioè i settori più ciclici. È qui che la credit selection diventa centrale: l’obiettivo non è fare volume, ma finanziare i migliori crediti. All’interno di questo perimetro, la dimensione delle aziende è un elemento discriminante.
Il mercato si divide tra lower mid market, mid market e upper mid market. Il lower mid market riguarda realtà più piccole, che non rientrano nel nostro focus. L’upper mid market, sopra i 75 milioni di euro di EBITDA, è invece molto più competitivo, perché si entra in concorrenza diretta con i mercati dei capitali e con il credito pubblico. Noi operiamo nel mid market, su aziende con un EBITDA medio intorno ai 40–50 milioni di euro. È una fascia che riteniamo particolarmente interessante e che consente di applicare un livello di analisi molto approfondito.
Un processo di due diligence serio ha costi elevati: per un’operazione strutturata servono consulenti finanziari, legali e industriali, e non è raro arrivare a investire anche un milione di euro solo in analisi preliminari. Su aziende troppo piccole questo tipo di lavoro semplicemente non è sostenibile. Dal punto di vista settoriale, il nostro focus resta generalmente sui servizi: financial services, come i broker assicurativi, software e tecnologia, business services e anche il food. Negli ultimi tempi abbiamo anche individuato molte opportunità nell’aerospace and defense, che è uno dei temi più caldi a livello europeo, dove stanno confluendo capitali significativi e dove Carlyle vanta una comprovata esperienza».
L’Italia è sempre più spesso citata come mercato di interesse per il private credit. Perché oggi è diversa dal passato?
«Per molti anni l’Italia ha avuto un quadro regolamentare che rendeva difficile l’operatività degli investitori non bancari. Questo scenario è cambiato, oggi è possibile finanziare le imprese anche attraverso strumenti alternativi al credito bancario, come i bond. Siamo attivi in Italia da anni e abbiamo investito oltre 2 miliardi di euro in aziende italiane, tra cui Acqua & Sapone e Bianalisi.
L’Italia è uno dei principali mercati europei e sta attraversando una fase di sviluppo del private credit che altri Paesi hanno vissuto in passato, prima negli Stati Uniti, poi nel Regno Unito e in Europa continentale».
Resta però il timore che il capitale estero “entri” troppo nelle imprese italiane.
«Nel private credit il controllo resta all’imprenditore o al fondo che guida la società. Noi forniamo capitale e strutture di protezione, senza intervenire nella governance; in molti casi rappresentiamo un’alternativa al credito bancario, non una sua sostituzione aggressiva».
L’apertura dei private market al mondo wealth ha ampliato la platea degli investitori. Come avete affrontato questo passaggio?
«La normativa ELTIF consente soglie di ingresso molto basse, ma noi abbiamo scelto un ticket minimo di 50.000 euro; non per esclusività, ma per responsabilità. Stiamo comunque parlando di strumenti complessi, che richiedono un orizzonte di investimento adeguato e una reale comprensione del prodotto. Abbassare troppo la soglia di ingresso rischia di creare aspettative sbagliate».
Come si traduce questo approccio in ciò che Carlyle sta osservando?
« La piattaforma europea di private credit di Carlyle è particolarmente adatta al segmento Wealth. In Europa ci concentriamo su diversificazione e qualità del credito e, in genere, forniamo finanziamenti medi di circa 200 milioni di euro a aziende con EBITDA medio intorno ai 50 milioni. Attualmente, la piattaforma europea di private credit di Carlyle conta oltre 100 posizioni e presenta una forte presenza nel Regno Unito e Francia, oltre che nei Paesi nordici e nel Sud Europa. Dal punto di vista settoriale, il portafoglio è orientato prevalentemente ai servizi, in particolare, healthcare, financial services, business services e software. Attraverso un unico investimento, è possibile accedere alla nostra piattaforma credit di Carlyle e ai diversi sub-asset di cui parlavamo prima».
Il fatto che il prodotto sia destinato al mondo wealth cambia la qualità del sottostante?
«No. Il sottostante è lo stesso utilizzato dagli investitori istituzionali. questo è uno dei principi guida su cui abbiamo costruito tutta la nostra offerta Wealth. In passato abbiamo sono visti prodotti costruiti appositamente per il retail, spesso di qualità inferiore. Qui l’approccio è diverso: l’investitore privato, con un ticket d’ingresso relativamente modesto, accede generalmente alle stesse condizioni dell’istituzionale a investimenti che storicamente erano accessibili solo ai grandi investitori, come i fondi pensione e le compagnie assicurative”.
Qual è allora il rischio principale oggi per il private credit nel mondo wealth?
«Pensare che si tratti di un prodotto semplice o facilmente liquidabile nel breve termine è un errore. Il private credit, per sua natura deve essere considerato un investimento strutturalmente illiquido, che richiede tempo, disciplina e una piena comprensione delle sue caratteristiche per poter soddisfare le aspettative di rendimento. Senza un’adeguata educazione finanziaria, il rischio è un disallineamento tra le aspettative e la natura dell’investimento. Il private credit offre opportunità significative agli investitori e riteniamo possa rappresentare una componente solida di un portafoglio, ma solo se trattato per quello che è: un investimento a medio-lungo periodo».
