“Con la crescita dell’economia globale e l’allentamento della politica monetaria, l’assunzione di rischi da parte degli investitori potrebbe aumentare. Di conseguenza, vulnerabilità come il debito e la leva finanziaria potrebbero accumularsi, aumentando i rischi di ribasso in futuro”: è questo il messaggio lanciato dai tre economisti del Fondo Monetario Internazionale incaricati di presentare l’ultima edizione del Global Financial Stability Report.
Con un’economia che veleggia verso un atterraggio morbido e previsioni sulla crescita globale sostanzialmente confermate dallo stesso Fmi, ci sono buone ragioni per gli investitori per restare ottimisti. Ma sotto il tappeto c’è molta polvere.
Tu chiamale se vuoi, valutazioni
Partiamo dalle azioni. L’ottimismo degli investitori si traduce in prezzi molto elevati, in rapporto ai profitti generati dalle aziende: una condizione di valutazione elevata che accresce il rischio di bruschi ribassi sui mercati azionari. “Il rally dei mercati azionari globali alimentato dalle aspettative di un atterraggio morbido dell’economia mondiale è continuato, sebbene sia stato brevemente interrotto da una vendita massiccia ma transitoria all’inizio di agosto”, si legge nel rapporto. “Tuttavia, anche tenendo conto delle prospettive economiche e degli utili solidi, le valutazioni azionarie appaiono eccessive in varie parti del mondo, rappresentando una vulnerabilità per la stabilità finanziaria”. Dopo la corsa delle azioni tecnologiche, “segni di moderazione dell’inflazione all’inizio di luglio hanno spinto gli investitori a spostare le proprie partecipazioni verso titoli più sensibili ai tassi di interesse, portando le azioni tecnologiche a sottoperformare e le azioni a piccola capitalizzazione a sovraperformare notevolmente”.
E ora? Nonostante la “svendita” dello scorso agosto, “le valutazioni azionarie rimangono elevate, con il rischio di correzioni improvvise”, scrive il Fmi. “Da gennaio, la quota del gruppo Magnificent 7 (M7) è aumentata dal 20% al 30% dell’indice complessivo S&P 500 (per capitalizzazione di mercato)”. In generale, si nota un “rischio di concentrazione” che rende l’indice di riferimento di molti prodotti finanziari, l’S&P 500, vulnerabile agli sviluppi di questo ristretto gruppo di aziende.
“Inoltre, le valutazioni attuali dell’S&P 500 sono molto elevate rispetto agli standard storici dal 1990, considerando il rapporto tra prezzo e utili futuri”, afferma il Fmi. Per tornare a livelli più normali entro il 2026, l’S&P 500 dovrebbe vedere una crescita annuale degli utili del 25%, e il Nasdaq dovrebbe vedere crescere gli utili del 30% all’anno. Inutile aggiungere che si tratta di obiettivi ben superiori alle attuali attese degli analisti. “Lo stesso vale per gli indici MSCI World e delle economie avanzate, che richiederebbero una crescita superiore alle aspettative attuali per tornare a valutazioni storicamente normali. Tutto questo”, chiosa il Fmi, “suggerisce che i prezzi di mercato sono attualmente sopravvalutati”.
Allora, meglio investire nelle società più piccole e acquistabili a buon mercato? Non è così facile saltare a questa conclusione. Il brusco calo sperimentato a inizio agosto, quando sembrava che il mercato del lavoro americano fosse in rapido deterioramento, ha dato una lezione agli investitori: proprio le società a bassa capitalizzazione, che pure sono meno “care” delle grandi società che dominano l’S&P 500, reagiscono molto male all’ipotesi di un’economia che va peggio del previsto: “le preoccupazioni riguardo al rallentamento dell’economia reale colpiscono in modo sproporzionato le azioni a piccola capitalizzazione”.
Debito privato, rischi nascosti
Entità oscura per chi non segue i mercati in profondità, il private debt è stato di fatto una delle forme di finanziamento in maggiore crescita negli ultimi tempi. Contrariamente ai classici bond e al credito bancario, l’azienda negozia termini più flessibili e sartoriali per finanziarsi. Investire nei prodotti di debito privato, anche per questo, può rendere bene. Ma la trasparenza è meno cristallina. “Le prospettive favorevoli per questo mercato hanno spinto al rialzo i prezzi delle azioni dei gestori patrimoniali specializzati in questo settore, che hanno sovraperformato sia le azioni bancarie che il mercato azionario in generale”, ha sottolineato il Fmi. “Il credito privato si è ora espanso oltre il prestito alle imprese di medie dimensioni, intensificando la concorrenza con le banche nei mercati dei prestiti sindacati, dove queste ultime dominano”. Il problema è che “gli alti tassi di interesse stanno mettendo sotto pressione i debitori del credito privato, e una grave recessione non ha ancora messo alla prova i numerosi meccanismi progettati per mitigare i rischi di credito nelle attuali dimensioni e portata del settore”, ha affermato il Fmi. “Ci sono indicazioni che la rapida crescita del settore, la concorrenza delle banche sulle grandi operazioni e la pressione per impiegare il capitale potrebbero portare a un deterioramento degli standard di sottoscrizione e all’indebolimento delle clausole di garanzia, in un contesto di pressione sui tassi d’interesse”. Il che aumenterebbe i rischi per chi si trova nella posizione di dover ricevere indietro i soldi prestati tramite credito privato. Inoltre, “l’opacità del settore del credito privato rende difficile valutare i rischi ad esso correlati e quantificare la piena portata del deterioramento dei prestiti”. Di conseguenza, “in uno scenario negativo, valutazioni obsolete e incerte del credito privato potrebbero portare a un ritardo nella realizzazione delle perdite, seguito da un picco di default”. Se gli investitori in fondi di private debt sentono puzza di bruciato, cercano la via di fuga del riscatto, talora prevista con certe soglie in questi fondi. Dopo le corse agli sportelli, le banche o altri investitori potrebbero rifiutarsi di continuare a fornire leva finanziaria e liquidità ai fondi di credito privato.
La crisi degli uffici: faro sugli immobili commerciali
I tassi sono saliti considerevolemente, ma il mattone residenziale e le case, non sono andati incontro a svalutazioni drammatiche. I prezzi reali delle abitazioni nei mercati emergenti sono diminuiti dell’1,6%, mentre nelle economie avanzate il calo è stato dello 0,3%. Ciononostante, gli immobili, a livello globale, valgono oggi il 5% in più rispetto alla media pre-pandemia.
Come noto da tempo agli addetti ai lavori, sono soprattutto gli uffici e gli altri immobili commerciali ad aver sofferto in questi anni. Nell’ultimo anno, “i prezzi degli immobili commerciali globali sono diminuiti del 12%, appesantiti dai tassi d’interesse ancora elevati e dal sentiment negativo degli investitori”, si legge nel rapporto. Il solo settore degli uffici ha registrato un calo del 23% negli Usa, mentre in Europa è arrivato al 16%. E sembra che la crisi non sia finita. “Il settore immobiliare commerciale rischia un’ulteriore correzione, specialmente se le istituzioni finanziarie attive nel prestito a questo mercato subiscono pressioni, inclusi i fondi di investimento immobiliare, i titoli garantiti da ipoteche commerciali e alcune banche”, ha affermato il Fmi. “I finanziamenti potrebbero essere ritirati discretamente, spingendo i prezzi al ribasso e mettendo sotto pressione più istituzioni in un circolo vizioso”. Per gli investitori italiani l’esposizione del portafoglio agli immobili commerciali è molto di nicchia, ma il tema ha grande rilevanza per gli investitori istituzionali, e una crisi del mattone commerciale negli Usa viene spesso definita, in ripetuti sondaggi dei gestori di fondi globali, come uno dei rischi potenziali più pericolosi per i mercati.
