Il paradosso dei tassi

Ma, allo stesso tempo, i tassi reali – complice, naturalmente, l’inflazione – sono fra i più bassi – e negativi! – mai registrati. 

Anche più bassi di anni recenti, quando i tassi nominali erano intorno allo zero. Il che ci porta a un affascinante problema. La debolezza dei tassi reali si inscrive in una tendenza che viene da lontano. 

Questa tendenza è oggetto di un interessante e recente lavoro del National Bureau of Economic Research («Long-run trends in long-maturity real rates 1311-2021>, di Kenneth S. Rogoff, Barbara Rossi e Paul Schmelzing - Working Paper 30475). 

Il ‘lontano’ di Rogoff et alia è davvero lontano: la loro ricostruzione dell’andamento del tasso reale globale parte dal Trecento! La pazienza certosina con cui hanno ricostruito i tassi reali dei titoli sovrani a lunga nel mondo (otto Paesi in vari continenti) a partire dal basso Medioevo ha portato a individuare un trend stabile e discendente.

Molte investigazioni sono state volte a determinare possibili rotture strutturali della tendenza, ma questa ha resistito. Le due maggiori ‘rotture’ esaminate sono state quelle della ‘peste nera’ del 1349 e il cosiddetto ‘Trinity Default’ del 1557-8, quando la Francia, la Spagna e gli ‘Stati Generali’ (Olanda), cessarono di pagare il debito pubblico, attizzando molti anni di caos finanziario. Naturalmente, la domanda cruciale è quella del movente. Che cosa ha mosso questa tendenza discendente dei tassi reali? Qui la pazienza certosina degli autori lascia posto a una candida confessione: ci vogliono altri studi, dicono. 

Ma, se non è chiaro il ‘colpevole’, almeno hanno esonerato un paio di possibili cause. Altri studiosi hanno dato la colpa sia alle tendenze della demografia che quelle della produttività. Per le prime, cominciamo col dire che l’eminente economista svedese Knut Wick- sell (1851–1926) arguì che ogni libro di testo di economia dovrebbe cominciare con un capitolo sulla popolazione. 

E l’invecchiamento di detta popolazione può portare a un surplus di risparmio (gli anziani risparmiano di più e consumano meno) che ne fa scendere la remunerazione (cioè il tasso di interesse). Ma Rogoff &C. non trovano questa correlazione nel loro sguardo secolare sulle due variabili. Né lo trovano per quanto riguarda la riduzione tendenziale della produttività (minore rendimento reale degli investimenti). Addirittura, gli autori trovano che, se qualche correlazione c’è, va nella direzione opposta... Allora, quale può essere il movente? La confessione di ignoranza non preclude qualche sospetto. Viene citato uno studio che dà una spiegazione un po’ contorta. C’è stato un aumento di ‘pazienza sociale’ – il che vuol dire che chi è paziente si contenta che il suo capitale renda poco – e, dato che i gruppi sociali ‘pazienti’ fanno anche più figli, la quota dei pazienti aumenta nel tempo. Più convincenti appaiono altri due sospetti. Da un lato, la liquidità nel mercato dei titoli pubblici è andata crescendo nei secoli, in linea con la finanziarizzazione dell’economia. Dall’altro lato, il premio di rischio sui titoli sovrani – un premio che appesantiva il rendimento – è andato scemando, e questo ha ridotto anche il tasso reale. 

Certamente, dicono gli autori, se il trend qui mostrato dovesse continuare andremmo, nel giro di un secolo o più, a tassi reali stabilmente zero o negativi. Ma gli autori non credono che questo accadrà: è più probabile che il tasso reale si adagerà, asintoticamente, su bassi livelli.