Mentre il reddito fisso si propone come uno dei protagonisti delle strategie di investimento nel 2026, il contesto economico e normativo ne ridefinisce il ruolo in portafoglio, ancor di più quando si parla di obbligazioni finanziarie europee. In questo caso contano (anche) la regolamentazione, la struttura del capitale e la selettività, come racconta a We Wealth Anne-Sophie Chouillou, Partner di Anthilia Sgr e Gestore del fondo Anthilia Yellow.
In che modo la normativa bancaria europea aggiornata (CRR/CRD, Basilea III/IV) sta influenzando rendimenti e solidità degli emittenti delle obbligazioni finanziarie? E con che effetti?
La nuova normativa europea, con l’avanzamento delle raccomandazioni legate all’impianto regolamentare di Basilea III/IV, ha reso le banche strutturalmente più solide, grazie a requisiti patrimoniali e di liquidità più elevati e uniformi. Questa maggiore solidità riduce il rischio per gli obbligazionisti, ma aumenta il costo del capitale per le banche. L’output floor limita l’ottimismo dei modelli interni, rende le banche più comparabili e spinge verso più capitale, con effetti sulla redditività. In questo contesto, le banche prezzano le emissioni – soprattutto subordinate in modo più prudente e in molti casi rispondono più a esigenze regolamentari (come MREL e TLAC) che al puro funding.
Perché le obbligazioni finanziarie continuano a offrire spread interessanti rispetto a BTP e bond corporate?
Gli spread restano interessanti perché il mercato continua a richiedere un “premio” sulla base della consapevolezza dei requisiti regolamentari. Le norme europee sul bail-in e l’assenza di bailout pubblici rendono il rischio percepito sulle obbligazioni bancarie superiore a quello dei titoli di Stato, pur a fronte di fondamentali spesso solidi. A questo si aggiungono minore liquidità e una maggiore complessità tecnica (con accesso talvolta limitato al retail), elementi che spingono i rendimenti verso l’alto. Nel complesso, gli spread riflettono soprattutto premio regolamentare, liquidità e complessità tecnica, più che un rischio “puro” di solvibilità e per questo possono offrire una remunerazione superiore a BTP e molte emissioni corporate.
Qual è il suo giudizio sulla solidità delle banche europee?
Il giudizio nel complesso è positivo perché le banche europee oggi sono ben capitalizzate, con buffer patrimoniali ampi e di alta qualità, frutto di anni di rafforzamento regolamentare. I dati sulla qualità degli attivi restano solidi, senza segnali di deterioramento significativo e la capacità di generare ricavi si è dimostrata resiliente anche con tassi meno favorevoli rispetto a due anni fa.
Ci sono rischi residui di cui gli investitori dovrebbero essere consapevoli?
I rischi oggi sono meno legati alla solvibilità e più al contesto: shock macro, volatilità legata ai vincoli regolamentari (capitale e requisiti MREL) e possibili pressioni sulla redditività in caso di crescita debole. Da monitorare anche la liquidità di mercato e le interconnessioni con il settore non bancario.
Perché un investitore dovrebbe considerare un fondo come Anthilia Yellow per investire in questa asset class?
Anthilia Yellow offre un’esposizione specialistica e flessibile al debito finanziario europeo. Le novità normative hanno permesso alle banche e alle assicurazioni di diventare più solide, ma allo stesso tempo, in diversi casi, spingono verso emissioni, anche subordinate. E questo crea nuove opportunità di rendimento. Il fondo non si limita ad una singola categoria di strumenti, ma investe lungo tutta la struttura del capitale, dai covered bond agli ibridi, selezionando di volta in volta il punto con il miglior profilo rischio-rendimento per ciascun emittente. Con un’attenzione particolare alla qualità del carry e alla disciplina sul rischio.
Qual è il vostro approccio alla gestione del rischio e alla diversificazione del portafoglio?
Il punto di partenza è sempre l’analisi dell’emittente e della sua struttura di capitale. Solo dopo scegliamo lo strumento e il livello di subordinazione più efficiente. La diversificazione è ampia: il portafoglio conta decine di emittenti, una pluralità di Paesi e quasi cento strumenti, con un controllo continuo del contributo al rischio di ogni asset class. L’approccio di gestione del nostro team è attivo: copriamo duration, rischio Paese e rischio valuta tramite futures, e costruiamo il portafoglio bilanciando i contributi marginali al rischio, non i pesi nominali. L’obiettivo non è massimizzare il rendimento assoluto, ma ottimizzare il rendimento aggiustato per il rischio.
Solvency II e la futura IRRD delineano un framework sempre più completo per il settore assicurativo. Quale sarà l’impatto di questa evoluzione regolamentare sul profilo di rischio e pricing degli strument assicurativi subordinati?
L’impatto è rilevante e positivo per gli investitori obbligazionari. Solvency II ha già rafforzato la prevenzione delle crisi, imposto una maggiore trasparenza e una chiara distinzione tra strumenti che assorbono perdite e quelli che non lo fanno. La futura IRRD va a completare il quadro, rendendo più ordinata e prevedibile la gestione delle crisi anche per il settore assicurativo. Per quanto riguarda gli strumenti assicurativi subordinati, il nuovo framework riduce il rischio di “eventi estremi” legati a interventi discrezionali o non coordinati, abbassando il livello di incertezza rispetto al passato.
Ma il mercato sta già iniziando a prezzare questo cambiamento?
Su molti subordinati assicurativi, soprattutto legacy, il mercato continua a riconoscere spread interessanti, spesso superiori a quelli bancari a parità di rischio fondamentale. Ciò riflette più una complessità regolamentare percepita, che un reale peggioramento del profilo di credito. Questo per un investitore specializzato si traduce in opportunità di valore nel segmento assicurativo subordinato.
Articolo tratto dal n° 88 del Magazine di We Wealth. Abbonati qui per leggere il Magazine in formato cartaceo o digitale.
