La Banca centrale europea ha deciso di lasciare invariati i tassi nell’ultima riunione del 2025. Il comunicato che accompagna la decisione ribadisce, fra le righe, alcune delle perplessità che hanno finora impedito di riprendere il ciclo di tagli e che potrebbero continuare a pesare anche nei prossimi mesi. In particolare, lo staff della Bce ha rivisto al rialzo le previsioni sull’inflazione per il 2026, riducendo l’undershoot atteso rispetto all’obiettivo del 2%.
«La valutazione aggiornata conferma nuovamente che l’inflazione dovrebbe stabilizzarsi sull’obiettivo del 2% a medio termine», si legge nel comunicato, che indica ora un’inflazione complessiva pari in media al 2,1% nel 2025, all’1,9% nel 2026, all’1,8% nel 2027 e al 2,0% nel 2028. Ma è soprattutto la dinamica sottostante a giustificare la cautela: «L’inflazione è stata rivista al rialzo per il 2026, principalmente perché gli esperti si attendono ora che quella relativa ai servizi scenda più lentamente».
President Christine @Lagarde introduces the inflation outlook for the euro area pic.twitter.com/IDrEBhKGlr
— European Central Bank (@ecb) December 18, 2025
A limitare ulteriormente la prospettiva di nuovi tagli contribuisce anche una crescita economica rivista al rialzo rispetto alle proiezioni di settembre. Secondo la Bce, l’economia dell’area euro sarà «trainata in particolare dalla domanda interna» e crescerà dell’1,4% nel 2025, dell’1,2% nel 2026 e dell’1,4% nel 2027, mantenendosi su quest’ultimo livello anche nel 2028.
President Christine @Lagarde introduces the economic growth outlook for the euro area pic.twitter.com/KiwgOUGou5
— European Central Bank (@ecb) December 18, 2025
Il Consiglio direttivo ribadisce quindi un approccio rigorosamente dipendente dai dati: «Per definire l’orientamento di politica monetaria adeguato, il Consiglio direttivo seguirà un approccio guidato dai dati […], senza vincolarsi a un particolare percorso dei tassi». Un’impostazione coerente con il fatto che l’inflazione di fondo, secondo le nuove proiezioni, resterà sopra l’obiettivo Bce per tutto il 2026. In questo contesto, aumenta la probabilità che il differenziale di tasso tra Federal Reserve e Bce possa assottigliarsi, con la banca centrale statunitense potenzialmente più incline, nel proprio dot plot, a una postura relativamente più accomodante.
Secondo quanto affermato da Lagarde le mosse future del Consiglio resteranno guidate dai dati, precisando a margine della conferenza che non è avvenuta alcuna discussione in merito alla necessità di alzare o abbassare i tassi in occasione dell’ultima riunione. Se la prossima mossa futura sarà più probabilmente un rialzo o un taglio resta impossibile da prevedere a causa di un elevato numero di incertezze che potrebbero modificare l’andamento dell’inflazione tanto verso l’alto quanto verso il basso.
I dati che giustificano la cautela della Bce
A novembre l’inflazione dell’area euro si mantiene poco sopra il target, al 2,1%, sostenuta da dinamiche molto differenziate tra le singole componenti. Il contributo dell’energia resta negativo ma tende ad attenuarsi, mentre i beni industriali non energetici continuano a mostrare pressioni contenute. Al netto di energia e alimentari, l’inflazione si colloca al 2,4%: se l’effetto calmierante dell’energia dovesse progressivamente svanire nei prossimi mesi, la Bce potrebbe avere ancora meno margini per riaprire il ciclo di tagli dei tassi.
Il segmento dei servizi resta il principale elemento a sostegno di una postura comunicativa da falco. Dopo il minimo estivo, l’inflazione dei servizi risale su base annua fino al 3,5% a novembre, dal 3,4% di ottobre e dal 3,1% di agosto. Il rialzo avviene nonostante un calo marcato su base mensile, segnalando una dinamica tendenziale ancora rigida. La pressione sui prezzi dei servizi è inoltre amplificata dal peso del comparto nel paniere HICP, pari a circa il 46%.
A novembre il contributo dei servizi all’inflazione complessiva sale a 1,58 punti percentuali, su un’inflazione totale del 2,1%. In altre parole, oltre tre quarti dell’inflazione dell’area euro è oggi spiegata dai servizi, mentre energia, beni e alimentari svolgono un ruolo neutro o in attenuazione. Il processo disinflattivo risulta quindi fortemente dipendente dall’evoluzione delle componenti domestiche e, in particolare, dall’andamento dei salari, che incidono in modo diretto sui costi dei servizi, settore in larga parte labour-intensive e meno esposto al prezzo dei beni intermedi.
In questo contesto, nel terzo trimestre del 2025 i costi orari del lavoro crescono del 3,3% nell’area euro, con un aumento del 3,2% nei servizi. La componente salariale registra un incremento del 3,0%, mentre risulta ancora più sostenuta la dinamica dei costi non salariali, in crescita del 4,0%. Gli aumenti più marcati si concentrano proprio nei comparti dei servizi a bassa automatizzazione e con maggiore pricing power locale, rafforzando l’idea di una pressione inflazionistica domestica ancora persistente. Un insieme di elementi che giustifica non solo la scelta di mantenere i tassi invariati, ma anche i limitati spiragli per futuri tagli nella prima parte del 2026.
Lagarde: restiamo attenti sull’andamento dei salari
«I salari ci hanno sorpreso al rialzo. Se guardiamo, ad esempio, alla remunerazione per dipendente, siamo intorno al 4%, un livello superiore a quanto previsto, in particolare nelle proiezioni di settembre», ha dichiarato la presidente Christine Lagarde nel corso della conferenza stampa, ammettendo che quello dei salari è stato uno dei punti più discussi in seno al Consiglio direttivo.
L’aumento del costo dei servizi «è in parte compensato dall’andamento dei beni… riteniamo che la remunerazione per dipendente dovrebbe diminuire nel corso del 2026», ha aggiunto Lagarde. «Tuttavia, restiamo vigili, perché se è vero che gran parte dei recuperi salariali si è ormai realizzata e che molti pagamenti una tantum sono già avvenuti, siamo stati sorpresi dall’evoluzione osservata tra settembre e dicembre rispetto alle nostre proiezioni, e questo è riflesso nei numeri attuali. Per questo manteniamo un atteggiamento di prudenza».
