È stata una prima metà del 2026 tranquilla sul fronte dei riscatti per le polizze di ramo I. Ma il repentino aumento dei rendimenti obbligazionari iniziato a settembre, che ha riportato il Btp decennale fino al 4,7%, rischia di ricreare le stesse condizioni che nel 2022 e 2023 hanno portato questi strumenti a capitale protetto a perdere attrattiva. Una parte dei contratti di ramo I, infatti, consente di riscattare il capitale alla pari anche quando le obbligazioni in cui la compagnia ha investito hanno perso valore di mercato. Il cliente può uscirne senza sopportare direttamente quelle minusvalenze e reinvestire la somma in Btp che, nel frattempo, offrono rendimenti molto più elevati di quelli riconosciuti dalla polizza appena liquidata.
E il divario fra i due rendimenti non è più molto distante dal picco rilevato da IVASS nel 2023. Oggi il Btp decennale rende circa il 4,35% lordo: confrontando questo valore con il rendimento mediamente retrocesso dalle gestioni separate, pari all’1,9% nel 2025, si raggiunge un differenziale indicativo di 245 punti base prima delle imposte. Anche considerando la fiscalità, il vantaggio del titolo di Stato resta nell’ordine dei due punti percentuali, pur variando in funzione della composizione degli investimenti della polizza. Nel 2023 l’IVASS aveva rilevato un rendimento lordo del Btp del 4,3%, contro un rendimento retrocesso dalle polizze dell’1,5%. Il divario aveva così raggiunto un picco di 280 punti base, per poi scendere a 190 e 170 punti base nei due anni successivi.
Nonostante le differenze di rischio, garanzie e liquidità fra una polizza e un titolo di Stato, nella percezione di molti risparmiatori questi strumenti entrano nello stesso cassetto mentale della pianificazione patrimoniale. Con una differenza importante: chi acquista un Btp è esposto alle oscillazioni del prezzo se decide di venderlo prima della scadenza; chi possiede una polizza con garanzia del capitale al riscatto può invece sottrarsi direttamente a questa volatilità, trasferendone le conseguenze economiche alla compagnia.
Era troppo bello per durare: oggi la garanzia di riscatto alla pari non è più così scontata nelle nuove polizze. Una ricognizione dei prodotti di ramo I attualmente in distribuzione mostra come diverse grandi compagnie abbiano introdotto limitazioni a questa possibilità, anche se alcuni operatori, fra cui Intesa Sanpaolo e Groupama, continuano a offrirla. Il nodo però è capire quanta parte dei 567,4 miliardi di riserve delle gestioni separate a fine 2025 sia riferibile a polizze che autorizzano il cliente a uscire, senza grandi oneri, quando il vento del mercato cambia con decisione.
Per il momento, i dati ufficiali dell’ANIA non arrivano a ricomprendere la reazione delle polizze nel periodo successivo al repricing obbligazionario di settembre. Le rilevazioni aggiornate a fine giugno indicavano una diminuzione dei riscatti e degli altri rimborsi del 9,4% nel ramo I, con un calo parallelo dei premi raccolti del 5,4% e flussi netti ancora positivi per 1,4 miliardi. Una situazione, dunque, assai diversa da quella del 2023, quando i riscatti erano aumentati del 71,3%, mettendo sotto pressione la liquidità delle compagnie.
La questione è quanto possa durare questa relativa tranquillità. L’aumento dei rendimenti obbligazionari sulla parte lunga della curva potrebbe infatti non rivelarsi un fenomeno passeggero. Fra le ragioni di un possibile consolidamento dei tassi su livelli più elevati figurano i crescenti fabbisogni di finanziamento degli Stati, la riduzione dei bilanci delle banche centrali e gli investimenti pubblici e privati che continuano a richiedere un elevato assorbimento di obbligazioni di nuova emissione da parte degli investitori. Una combinazione che può spingerli a chiedere un premio maggiore per immobilizzare il denaro in obbligazioni di lunga durata. Per le gestioni separate, il cui rendimento si adegua molto gradualmente alle nuove condizioni di mercato, questo rappresenta un problema di competitività destinato potenzialmente a protrarsi.
Le polizze di ramo I sono cambiate dopo la crisi del 2023?
Per il settore sarà una prova di tenuta, dopo che l’IVASS aveva sollecitato correzioni nei contratti di ramo I proprio per limitare le conseguenze dei riscatti anticipati motivati dalla convenienza finanziaria, anziché da esigenze propriamente assicurative. Il 24 giugno 2024, presentando la relazione sull’attività dell’Istituto, l’allora presidente Luigi Federico Signorini aveva indicato proprio nella combinazione fra “rendimenti garantiti e facoltà di riscatto senza penalità” una delle principali vulnerabilità del modello di business vita, destinata a creare tensioni quando mutano le condizioni di mercato. “Correttivi strutturali sono perciò necessari”, aveva avvertito, invitando le compagnie a ripensare l’offerta e a intervenire sulla struttura delle garanzie, sulle possibilità di liquidazione anticipata delle polizze e sugli incentivi riconosciuti ai distributori.
A distanza di oltre due anni, il nuovo rialzo dei rendimenti obbligazionari offre l’occasione per verificare quanto di quelle raccomandazioni sia stato recepito dal mercato.
