La conferenza di Vontobel al Salone del Risparmio 2026, ha portato sul palco due ospiti che hanno analizzato la complessa situazione globale e le sue possibili declinazioni all’interno del portafoglio obbligazionario: Luca Bagato, professore presso l’Università Cattolica di Piacenza, e Christopher Stefanic, Fixed Income CPM presso Vontobel.
Trump, tassi e inflazione
L’intervento di Luca Bagato si è concentrato sul ruolo di Donald Trump nel nuovo scenario macroeconomico e geopolitico, mettendo in evidenza come il ritorno del presidente americano alla Casa Bianca abbia riaperto questioni che vanno ben oltre la politica interna degli Stati Uniti.
Ciò che fa notare Bagato è che, nonostante le tensioni, il mercato obbligazionario americano ha finora mostrato una reazione più ordinata di quanto il dibattito pubblico possa far pensare.
Il ritorno della dottrina Monroe
Uno dei punti centrali dell’analisi di Bagato riguarda il cambio di approccio degli Stati Uniti sotto la guida di Trump.
“Alla base c’è la forza del Make America Great Again, supportata dall’idea che gli americani debbano pensare di più ai loro problemi interni. Una forza totalmente opposta a quella dei neoconservatori, secondo cui l’America deve ancora fare da sceriffo del mondo”, ha spiegato Bagato.
Il risultato è una linea politica non sempre lineare: è proprio questa imprevedibilità a rendere Trump un fattore determinante per i mercati.
La Fed tra interventismo ed errori di comunicazione
Sul fronte della politica monetaria, Bagato ha dedicato ampio spazio al ruolo della Federal Reserve e alla gestione degli ultimi anni.
Ha illustrato come negli anni precedenti al Covid la Fed avesse cercato di guidare sempre più direttamente l’andamento della curva dei rendimenti anche attraverso strumenti straordinari, dal Quantitative Easing al cosiddetto Operation Twist, con un’azione particolarmente rilevante sulla parte lunga della curva.
Tuttavia, secondo Bagato, “nel 2022, quando arriva l’inflazione, la Fed sbaglia timing, il mercato lo capisce e la punisce”. In altre parole, gli investitori hanno iniziato a prezzare rialzi dei tassi più aggressivi, facendo salire soprattutto i rendimenti della parte breve della curva, più direttamente legata alle decisioni della banca centrale.
Quando l’inflazione si è rivelata più persistente del previsto, la Fed è stata costretta a recuperare terreno con rialzi aggressivi dei tassi, i cosiddetti ‘jumbo rate hikes’.
In seguito, l’azione della banca centrale ha comunque contribuito a stabilizzare il mercato obbligazionario. Bagato ha sottolineato come, anche nell’attuale fase di tensioni geopolitiche, la volatilità sui Treasury sia rimasta sotto controllo e la curva dei rendimenti non abbia segnalato un deterioramento paragonabile a quello vissuto nelle fasi più acute del 2022 e del 2023.
Con riferimento alle tensioni attuali “fondamentalmente quello che è avvenuto è un normale aggiustamento in condizioni di guerra senza troppo clamore”, ha osservato Bagato.
Inflazione: più rischio percepito che realtà di mercato
Il tema dell’inflazione resta centrale, ma secondo Bagato va letto con attenzione. Le tensioni geopolitiche, il prezzo dell’energia, i dazi e la politica commerciale di Trump possono certamente alimentare nuove pressioni sui prezzi. Tuttavia, al momento, il mercato non sembra ancora prezzare uno shock inflattivo violento.
Il professore ha insistito su un punto spesso trascurato: l’inflazione non misura il livello assoluto dei prezzi, ma la loro variazione. Se i prezzi sono già saliti molto negli anni precedenti e poi continuano a crescere a un ritmo più basso, l’inflazione rallenta, ma il costo della vita non torna automaticamente ai livelli precedenti.
“Il problema è che l’inflazione mette a rischio le quote di mercato”, ha osservato il professore, spiegando che se un bene americano diventa troppo caro, altri produttori globali, a partire dalla Cina, possono esportare prodotti a prezzi più competitivi. “In questo modo esportano disinflazione”, ha concluso il professore.
Dallo scenario macro alle scelte di portafoglio
Christopher Stefanic ha spostato l’attenzione sulle possibili implicazioni per i portafogli obbligazionari.
In un contesto caratterizzato da tensioni geopolitiche, incertezza sui tassi e ritorno della volatilità, Stefanic ha sottolineato come il mercato obbligazionario non debba essere letto solo in termini di rischio, ma anche di opportunità.
“C’è tanta paura nel mercato, c’è tanta volatilità. Possiamo dire che la volatilità è ritornata: negli ultimi mesi, prima della guerra tra Iran e Israele, in tutti i segmenti del mercato obbligazionario si osservavano livelli storicamente bassi. Ora è aumentata, ma questo significa anche che ci troviamo in un periodo di opportunità”, ha osservato Stefanic.
Una strategia flessibile sul credito globale
La strategia presentata da Stefanic investe nei diversi segmenti del mercato obbligazionario globale, con un universo che comprende mercati sviluppati ed emergenti, obbligazioni investment grade, high yield, titoli societari, governativi e subordinati.
Un aspetto centrale è la flessibilità. Il portafoglio non è vincolato a un benchmark tradizionale, ma adotta un approccio total return, con l’obiettivo di ricercare rendimento in modo trasversale tra le diverse aree del credito. Le esposizioni possono quindi variare nel tempo in funzione delle condizioni di mercato e delle opportunità individuate dal team di gestione.
Stefanic ha però chiarito che flessibilità non significa assenza di disciplina. “Quando parlo della gestione attiva, è molto importante ricordare che non possiamo fare quello che vogliamo: abbiamo dei limiti, degli obiettivi”, ha riconosciuto il manager. La strategia prevede infatti limiti precisi in termini di esposizione ai mercati emergenti, duration, strumenti subordinati e qualità media del credito. Questo consente di mantenere un controllo del rischio pur conservando la possibilità di intervenire attivamente sul portafoglio.
Il ruolo della selezione bottom-up
Il cuore dell’approccio illustrato da Stefanic è la selezione bottom-up dei singoli titoli. L’esperto ha spiegato come il team parte da una revisione dello scenario macro e geopolitico, ma la generazione di rendimento derivi soprattutto dall’analisi delle singole obbligazioni e degli emittenti.
Stefanic ha insistito distinguendo tra opportunità reali e titoli apparentemente interessanti perché molto penalizzati dal mercato, ma che possono nascondere rischi non adeguatamente remunerati.
“Quando troviamo un’obbligazione interessante, verifichiamo che non sia in realtà un ‘coltello che sta cadendo’”, ha affermato Stefanic, aggiungendo che il titolo viene inserito in portafoglio solo se la valutazione fondamentale è positiva.
Per questo motivo, il processo di investimento combina analisi quantitativa, confronto relativo tra segmenti e validazione fondamentale da parte degli specialisti del credito. Una volta inserita in portafoglio, ogni posizione viene monitorata costantemente.
Un posizionamento più difensivo, ma pronto a cogliere valore
Nella fotografia più recente del portafoglio, Stefanic ha descritto un posizionamento complessivamente più difensivo rispetto alla media storica.
“Se guardiamo al mercato, vediamo sì tante opportunità, ma comunque non abbiamo una sfera di cristallo per vedere il futuro. Non sappiamo quando il conflitto finirà. Per questo motivo al momento siamo un po’ più difensivi”.
L’esperto ha tuttavia aggiunto che se il quadro geopolitico dovesse migliorare, il team potrebbe tornare ad aumentare l’esposizione verso segmenti più remunerativi.
“Questo potrebbe avvenire nelle obbligazioni subordinate o in alcune aree dei mercati emergenti, dove si incontra più valore relativo. Cosa significa valore relativo? Significa ottenere uno spread più alto a parità di qualità creditizia”, ha concluso Stefanic.
