Ci eravamo abituati – nel post 2008 – a un ecosistema finanziario con i tassi a zero. Quel contesto da circa due anni non esiste più: i tassi di interesse sono sostanziosamente cresciuti, e non caleranno tanto presto. Cosa implica questo per i portafogli high net worth e oltre? Lo abbiamo chiesto a Stefano Guglielmetto, direttore investimenti per l’Italia di Lombard Odier, prestando attenzione soprattutto a: obbligazionario, mega trend, mercati privati.
Il 2024 è l’anno in cui si potrebbe presentare la paventata recessione?
«Non ci aspettiamo la recessione. Guardando all’economia nel suo complesso, la crescita economica non è in territorio negativo. Negli Usa il consenso prevede per il 2023 circa il 2,3% di crescita economica; nel 2024 si prospettano valori fra 0,8% e 1%: si tratta di numeri positivi. In Europa la situazione dovrebbe addirittura migliorare».
Alla luce di questo outlook, cosa cambiare nei portafogli?
«Il 2023 ha portato un cambiamento piuttosto rilevante rispetto alla storia degli ultimi 10 anni: lo scollamento dei tassi di interesse da valori prossimi allo zero. Ci aspettiamo che la correlazione fra obbligazioni e asset rischiosi si normalizzi: l’esposizione obbligazionaria dovrebbe avere maggiore spazio rispetto al passato, soprattutto per quegli investitori più conservativi».
È il caso di “bloccare i rendimenti” dell’obbligazionario finché è possibile, come afferma qualcuno?
«Al di là dell’opportunità di scegliere una asset class che prima non era investibile, bisogna adottare un piano strategico, al di là della tattica».
A quali mega trend l’investitore deve prestare attenzione?
«Il primo mega trend è stato il ritorno dell’inflazione, il ritorno sulla scena delle banche centrali non solo come produttrici di liquidità di ultima istanza. Questo crea un trend sul mercato obbligazionario prima assente. In secondo luogo, l’inflazione fa tornare appetibili i mercati privati, vittime negli ultimi anni del “tina”, there is no alternative, non c’è alternativa. Gli investitori erano in qualche modo costretti a scegliere questo tipo di investimenti: a parità di rendimento atteso, si spostavano su livelli di rischiosità maggiore, oppure su livelli di qualità inferiore, con una richiesta di maggiore liquidità, semplicemente perché non c’erano alternative. In questo contesto di tassi di interesse elevati ci sono tante occasioni di acquisto, varie società interessanti con valutazioni buone. In alcuni casi c’è la possibilità di subentrare agli investimenti a sconto».
«Il fatto che l’inflazione non sia più sotto terra non è più un tema. Dalla fine degli anni ’70 tanta parte dell’accademia e tanta parte del lavoro delle banche centrali è stato indirizzato a sradicare le aspettative di inflazione con tecniche di politica monetaria. Successivamente, c’è stata una fase di “sostentamento stabile”. Poi, a causa di shock come quelli del 2008 e del 2020, le banche centrali hanno abiurato una serie di principi accademici consolidati durante le fasi inflattive del passato, espandendo la massa monetaria a livelli senza precedenti fino agli ultimi due anni. Ora siamo in un contesto in cui non c’è iperinflazione come negli anni ’70, ma nemmeno a zero. Nei prossimi anni si starà su livelli di equilibrio come 2%, 2,5%, 3%. Un elemento sufficiente per modificare il funzionamento strutturale del mercato».
Quali le conseguenze principali?
«Modifiche alle correlazioni fra obbligazioni e azioni. Nel momento in cui i tassi sono a zero, il rischio dell’investimento obbligazionario è tutto sulla duration del titolo; quando i tassi sono per esempio al 4%, il rischio si complica, diventa strutturale. È un mondo sconosciuto agli asset manager cresciuti nell’epoca dei tassi a zero, quando si pensava che le banche centrali potessero stampare moneta all’infinito senza che si generasse inflazione. Ma a un certo punto l’inflazione si è risvegliata».
I mercati privati restano però un’opzione irrinunciabile per i portafogli uhnwi.
«Essendo investimenti di lungo periodo, introducono un elemento in più nella diversificazione del portafoglio: quello temporale. Un’allocazione strutturale e strategica nei private market – per chi ne ha la possibilità – è consigliabile, tenendo sempre conto delle implicazioni fiscali. È tuttavia innegabile che uno spazio strutturale per i private asset in portafoglio è opportuno, stando attenti alla loro gestione, che è diversa da quella degli asset più liquidi. Bisogna prestare cautela alla cadenza temporale degli investimenti, scegliendoli in modo da non avere uscite di capitale troppo pesanti. È vero che in genere gli investimenti nei mercati privati rendono meglio rispetto a quelli dei mercati quotati, ma non è sempre così. Si deve essere assolutamente selettivi».
