Tassi alti e premio per il rischio: come cambia la rotta dei portafogli

La settimana si apre con un cambio di tono sui mercati finanziari. Dopo una fase nella quale gli investitori avevano progressivamente incorporato uno scenario monetario più favorevole, il tema dei tassi torna improvvisamente al centro delle strategie di portafoglio. Il punto non è soltanto stabilire quale sarà la prossima decisione delle banche centrali, ma capire quanto a lungo il costo del denaro possa rimanere elevato e, soprattutto, quale premio debbano offrire azioni e obbligazioni per continuare ad attrarre capitale.
È questo il passaggio più interessante per chi gestisce patrimoni. Quando i rendimenti obbligazionari risalgono, infatti, cambia il prezzo relativo di quasi tutte le attività finanziarie. Un titolo governativo capace di offrire rendimenti interessanti con una volatilità contenuta alza implicitamente l’asticella che deve essere superata dagli investimenti più rischiosi. Per l’azionario significa che non basta più una buona storia di crescita: servono utili, generazione di cassa e valutazioni sostenibili.
La reazione dei mercati asiatici e dei future occidentali mostra proprio questa maggiore selettività. La tecnologia, che negli ultimi anni ha beneficiato della forte crescita degli investimenti legati all’intelligenza artificiale, è anche uno dei comparti più sensibili alle variazioni dei tassi di attualizzazione. Non significa che il tema strutturale dell’IA sia terminato. Significa, piuttosto, che a rendimenti obbligazionari più elevati il mercato tende a distinguere con maggiore attenzione tra società capaci di trasformare gli investimenti in profitti e aziende le cui valutazioni incorporano già aspettative molto ambiziose.
Per l’investitore europeo il quadro presenta però una caratteristica interessante. La risalita dei rendimenti non deve essere necessariamente interpretata soltanto come una minaccia. Dopo molti anni nei quali la componente obbligazionaria aveva difficoltà a svolgere contemporaneamente una funzione di reddito e diversificazione, oggi il reddito fisso è tornato a offrire alternative concrete. Il problema diventa quindi scegliere correttamente durata e qualità del credito.
In questa fase aumentare indiscriminatamente la duration può essere prematuro. Se il mercato dovesse rivedere ulteriormente le aspettative sui tassi, le scadenze più lunghe sarebbero quelle maggiormente esposte alle oscillazioni dei rendimenti. La parte intermedia delle curve può invece rappresentare un punto di equilibrio interessante tra rendimento corrente e sensibilità ai movimenti dei tassi.
Anche sull’azionario europeo la parola chiave diventa selezione. Banche e assicurazioni reagiscono al nuovo scenario in maniera diversa rispetto ai settori maggiormente dipendenti dal costo del capitale. Per Piazza Affari questo elemento assume un peso particolare, vista la composizione del listino e la forte presenza del comparto finanziario. Tassi più elevati possono sostenere alcuni margini bancari, ma se restano alti troppo a lungo aumentano contemporaneamente il rischio di rallentamento economico e la pressione sulla qualità del credito.
La vera variabile da osservare nelle prossime settimane sarà quindi il rapporto tra rendimenti reali e crescita degli utili. È qui che si gioca probabilmente la prossima fase dei mercati. Se gli utili continueranno a crescere abbastanza da compensare un costo del capitale superiore, l’azionario potrà assorbire rendimenti obbligazionari elevati. Se invece le stime sugli utili cominciassero a essere riviste al ribasso, le valutazioni diventerebbero molto più difficili da sostenere.
Per i portafogli patrimoniali questo non è necessariamente il momento di aumentare drasticamente la liquidità. È piuttosto una fase nella quale torna utile costruire rendimento attraverso fonti differenti. Obbligazioni di buona qualità, azioni con bilanci solidi e capacità di generare cassa e una duration gestita con gradualità possono contribuire a ridurre la dipendenza da un’unica previsione macroeconomica.
La lezione che arriva dai mercati è semplice: dopo anni dominati dalla domanda su quando sarebbero scesi i tassi, gli investitori devono tornare a interrogarsi sul prezzo del rischio. Ed è probabilmente questa, più della singola decisione di una banca centrale, la variabile destinata a guidare l’asset allocation nei prossimi mesi.