Mercati, la vera partita si gioca sui tassi: perché le Borse resistono alla tempesta dei bond

Il mese di settembre si chiude con un messaggio apparentemente contraddittorio. Da una parte i mercati obbligazionari stanno attraversando una delle fasi più difficili degli ultimi anni, con rendimenti tornati su livelli che sembravano appartenere a un’altra epoca. Dall’altra, i listini azionari continuano a mostrare una capacità di resistenza che sorprende molti investitori.
È proprio questa divergenza il punto da cui partire per interpretare i mercati di oggi.
Negli Stati Uniti il rendimento del Treasury decennale si è spinto nelle ultime sedute oltre il 5%, mentre anche le scadenze più lunghe hanno registrato fortissime tensioni. In Europa il movimento non è stato molto diverso: il costo del debito è aumentato e settembre si avvia a essere ricordato soprattutto come un mese difficile per l’obbligazionario.
Le cause sono diverse. L’inflazione continua a rappresentare un problema per le banche centrali, il costo dell’energia rimane elevato e soprattutto cresce l’attenzione degli investitori sulla sostenibilità dei debiti pubblici e sull’enorme quantità di nuove emissioni che il mercato deve assorbire.
In altre parole, il mercato sta chiedendo un premio maggiore per prestare denaro a lungo termine.
Eppure le Borse non hanno seguito, almeno finora, la stessa traiettoria. Gli utili societari rimangono complessivamente solidi e il tema dell’intelligenza artificiale continua ad attirare capitali verso tecnologia, semiconduttori e infrastrutture digitali. È questa forza degli utili che sta permettendo all’azionario di convivere con rendimenti obbligazionari molto più elevati rispetto agli ultimi anni.
La seduta del 30 settembre offre qualche segnale di distensione. Le Borse asiatiche hanno recuperato terreno, con il Giappone sostenuto soprattutto dalla tecnologia, mentre i future di Wall Street indicano un avvio moderatamente positivo.
A cambiare parzialmente il clima sono state anche le parole di John Williams, presidente della Federal Reserve Bank di New York, che ha ridimensionato l’urgenza di un nuovo intervento restrittivo della Fed. I rendimenti americani hanno così leggermente ripiegato dai massimi.
Ma sarebbe prematuro parlare di cessato allarme.
La variabile decisiva resta l’inflazione americana. Il mercato sta cercando di capire se la Federal Reserve dovrà mantenere una politica monetaria restrittiva ancora a lungo oppure se il rialzo dei rendimenti osservato nelle ultime settimane abbia già svolto una parte del lavoro della banca centrale.
Per l’investitore cambia quindi anche il modo di leggere il rapporto tra azioni e obbligazioni.
Quando un titolo governativo americano a dieci anni offre rendimenti superiori al 5%, il confronto con l’azionario diventa inevitabilmente più severo. Per giustificare valutazioni elevate, le società devono continuare a produrre crescita degli utili. Il semplice racconto della crescita futura non è più sufficiente.
È probabilmente questo il vero spartiacque dei prossimi mesi.
La tecnologia e l’intelligenza artificiale possono continuare a rappresentare importanti motori del mercato, ma il costo del capitale è tornato ad avere un peso centrale nella determinazione delle valutazioni. Più i rendimenti rimarranno elevati, maggiore sarà la selettività richiesta agli investitori.
Anche l’Europa deve fare i conti con questo scenario. Piazza Affari arriva alla fine del mese dopo aver mostrato una buona tenuta, mentre sul mercato obbligazionario italiano il rendimento del BTP decennale si è riportato nell’area del 4,5-4,6%. Lo spread con il Bund rimane intorno ai 100 punti base: livelli ancora gestibili, ma inseriti in un contesto generale di aumento dei rendimenti.
Sul fronte valutario il dollaro è stato uno dei protagonisti di settembre. La maggiore remunerazione offerta dagli asset americani e la solidità dell’economia statunitense hanno favorito il biglietto verde, mentre l’euro è sceso nell’area di 1,13 dollari.
Per il risparmiatore il messaggio che arriva dai mercati è quindi meno negativo di quanto possa suggerire la violenta correzione dei bond, ma richiede maggiore prudenza.
L’epoca in cui tassi molto bassi sostenevano contemporaneamente quasi tutte le attività finanziarie è definitivamente alle spalle. Oggi azioni e obbligazioni devono competere per attirare capitale e il rendimento torna a essere un elemento fondamentale nella costruzione dei portafogli.
La buona notizia è che l’obbligazionario, proprio grazie alla risalita dei tassi, offre nuovamente rendimenti interessanti. Sul mercato azionario, invece, diventa fondamentale distinguere tra società capaci di trasformare crescita e innovazione in utili effettivi e titoli sostenuti prevalentemente dalle aspettative.
Il vero rischio delle prossime settimane non è necessariamente una correzione generalizzata delle Borse. È piuttosto una nuova accelerazione dei rendimenti obbligazionari, perché costringerebbe il mercato a rivedere ancora una volta il valore attribuito agli utili futuri.
Per questo oggi gli occhi degli investitori sono puntati meno sugli indici e molto di più sui tassi. Saranno ancora una volta inflazione, Federal Reserve e mercato obbligazionario a stabilire quanto spazio rimane per la corsa dell’azionario.