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La Babele dei documenti di trasparenza comunitari

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Luca Zitiello
Luca Zitiello

21 Marzo 2019
Tempo di lettura: 5 min
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Un report delle tre authority europee sui mercati (Esma, Eba, Eiopa) non scioglie le incongruenze tra i distinti materiali informativi che devono accompagnare il collocamento degli strumenti finanziari

È stato recentissimamente pubblicato il final report delle ESAs sulle modifiche alla disciplina sui KID dei PRIIPs. L’affollarsi di definizioni e di anglicismi offre lo spunto per fare un po’ di chiarezza espositiva su un tema molto importante, quale quello della trasparenza informativa dei prodotti finanziari, che, però, risulta essere davvero complesso sotto il profilo tecnico-giuridico. Il tema di fondo è quella della presa d’atto da parte dei regolatori europei del processo di omogeneizzazione dei prodotti finanziari e quindi della corrispettiva esigenza di dettare una disciplina uniforme della loro documentazione di offerta affinché gli investitori al dettaglio potessero prendere decisioni consapevoli di investimento su prodotti standardizzati.

Da queste premesse nasce il Regolamento europeo n. 1286 del 26 novembre del 2014 che, per la prima volta, crea una nuova categoria giuridica, i PRIIPs, (packaged retail and insurance-based investment products), ossia i prodotti di investimento al dettaglio e assicurativi preassemblati, e – al fine di migliorare la loro trasparenza nell’offerta agli investitori retail – fornisce la disciplina circa le modalità con cui deve essere preparato il KID (key information document), ossia il documento sulle informazioni chiave che deve essere consegnato preventivamente all’investitore. L’intento di uniformità emerge chiaramente dalla definizione di PRIIP che comprende prodotti in cui, indipendentemente dalla forma giuridica dell’investimento stesso, l’importo dovuto all’investitore è soggetto a fluttuazioni a causa dell’esposizione ai valori di riferimento o al rendimento di uno o più attivi che non siano direttamente acquistati dall’investitore.

A questa normativa comunitaria di primo livello, direttamente applicabile in tutti gli Stati membri senza necessità di un atto di recepimento, ha poi fatto seguito il Regolamento delegato dell’8 marzo 2017, che ha dettato un’importantissima normativa di dettaglio sulle modalità di redazione delle sezioni del KID, un documento che, una volta stampato, non può superare la lunghezza massima complessiva di tre facciate formato A4. La nuova disciplina è entrata in vigore il 1° gennaio 2018 e va letta e interpretata in modo integrato con due normative parallele e interconnesse: la Mifid2, in vigore dal 3 gennaio 2018, e la direttiva UE 2016/97 del 20 gennaio 2016, c.d. Idd, che ha dettato le nuove regole sulla distribuzione assicurativa, la cui entrata in vigore era originariamente prevista per il 23 febbraio 2018, ma che poi è stata prorogata al 1 ottobre 2018.

Il quadro si completa con il riferimento ai fondi comuni di investimento che, di per sé, ricadrebbero nella definizione di PRIIP. Per questo motivo il Regolamento europeo aveva stabilito una proroga fino al 31 dicembre 2019. Sino a quella data per i fondi UCITS continua ad applicarsi il KIID, ossia il documento previsto e redatto ai sensi della direttiva 2009/65/CE. Siamo quindi in un regime parallelo: il KID per i PRIIPs ed il KIID per le quote di fondi fino al 31 dicembre 2019 dopo di che si applicherà un regime uniforme, ossia il KID per tutti. Il Final Report delle ESAs (ossia dell’insieme delle tre autorità di controllo europee nel settore finanziario, bancario ed assicurativo Esma, Eba e Eiopa) fa seguito a un documento di consultazione di proposta di alcune modifiche al Regolamento delegato. Anche in ragione dei commenti negativi ricevuti dalla maggioranza dei partecipanti alla pubblica consultazione, le ESAs sono dell’opinione che non sia opportuno procedere al momento a modificare il Regolamento Delegato, ma che sia più opportuna una riforma sui temi più rilevanti emersi da compiere nel corso del 2019. Proprio la necessità di procedere preventivamente a una revisione della disciplina, ha portato a proporre una proroga dell’esenzione dell’applicazione della disciplina dei PRIIPs ai fondi comuni (UCITS e non UCITS offerti ai clienti retail) al 31 dicembre 2021. Questa proposta di allungamento del doppio regime non è di per sé una buona notizia in quanto trascina in là i tempi di effettiva omogeneizzazione della documentazione di offerta per prodotti analoghi, ma, allo stesso tempo, appare inutile e troppo complicato, oltre che costoso sotto il profilo dei costi di compliance, cominciare ad applicare ai fondi una disciplina in via di aggiornamento.

Fra i temi che saranno oggetto del processo di valutazione, quelli di maggiore rilevanza sono la proposta di inserimento diinformazioni sulle performance passate e le modalità di rappresentazione degli scenari futuri di performance. Sotto il primo profilo la questione è piuttosto dibattuta: alcuni ritengono che l’inserimento delle performance passate sia deviante per gli investitori e possa portare a decisioni di investimento sub-ottimali. Altri fanno notare che l’inserimento di questa informazione va attentamente considerata congiuntamente con quella degli scenari futuri. La loro compresenza, infatti, in caso di periodo di mercati positivi, potrebbe influenzare entrambi i dati e creare delle aspettative favorevoli nel cliente che potrebbero essere seriamente smentite nel caso di variazione successiva dei corsi al ribasso. Oltre alla compatibilità della lunghezza delle informazioni con il formato A4 del KID, va poi considerato il tipo di prodotti finanziari interessati. Non tutti gli strumenti finanziari sono compatibili con questo tipo di informazione e quindi la sua possibile applicazione andrebbe comunque limitata in ragione delle categorie di appartenenza. Sempre al fine di contenere il rischio di deviazione nelle aspettative dell’investitore rispetto agli scenari futuri sembra opportuno inserire un avvertimento così da chiarire in modo esplicito che gli sviluppi futuri del mercato non possono essere previsti in modo accurato e che quelli rappresentati nel KID sono basati su dati passati e che quindi i ritorni futuri possono essere più bassi. Conciliare l’esigenza di trasparenza con il possibile effetto deviante dei dati previsionali è un esercizio complicato su cui le Autorità ed il mercato dovranno a fondo esercitarsi al fine di trovare un efficiente equilibrio.

Luca Zitiello
Luca Zitiello
Si è laureato con lode in Giurisprudenza all’Università degli Studi di Firenze. Nel 2006, ha fondato Zitiello Associati, studio specializzato nel diritto del mercato finanziario, bancario ed assicurativo. Membro del Collegio dei Probiviri in AIPB, Assosim, Assofiduciaria ed Assilea, Luca Zitiello è iscritto al Consiglio dell’Ordine degli Avvocati del Foro di Milano e ammesso a patrocinare di fronte alla Suprema Corte di Cassazione.
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