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Bce conferma fine Qe, l’opinione degli analisti

Bce conferma fine Qe, l’opinione degli analisti

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Francesca Conti
Francesca Conti

14 Dicembre 2018
Tempo di lettura: 3 min
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  • La Bce conferma una politica accomodante anche dopo la fine del programma di acquisti

  • Nel consiglio direttivo è stato posto il tema dei Tltro, ma non è stato discusso nei dettagli

  • Francoforte ha tagliato dello 0,1% le stime per il 2019 su crescita (a +1,7%) e inflazione (a +1,6%)

La Bce ha confermato lo stop agli acquisti netti di bond, ma ha assicurato che gli investimenti continueranno “per un esteso periodo di tempo”. Nessuna sorpresa, comunque, per gli analisti finanziari

Tassi fermi fino all’estate, taglio alle stime di crescita dell’eurozona e garanzia che gli stimoli monetari continueranno “per un esteso periodo di tempo”. Tranne forse che per quest’ultima indicazione, chi si aspettava un colpo di scena da parte della Bce è rimasto deluso dalle ultime forward guidance pubblicate il 13 dicembre dall’Eurotower. Il padrone di casa Mario Draghi ha confermato i tempi di uscita dalla più lunga fase di tassi zero della storia europea, sottolineando però che i 2.600 miliardi di titoli comprati finora (di cui 365 miliardi di bond pubblici italiani) verranno reinvestiti quando andranno in scadenza.

La politica monetaria, per la Bce, deve restare espansiva per sostenere l’inflazione in una fase in cui la crescita economica sta rallentando nell’eurozona. A supportare la tesi, il taglio dello 0,1% delle stime per l’anno prossimo su crescita (a +1,7%) e inflazione (a +1,6%) a causa di maggiore incertezza geopolitica, rischio protezionismo, crescente vulnerabilità finanziaria e dei mercati emergenti. Nel consiglio direttivo Bce (che ieri ha approvato le decisioni all’unanimità) è stato posto il tema dei nuovi rifinanziamenti a lungo termine per le banche (Tltro), che tuttavia non è stato discusso nei dettagli. Draghi ha tuttavia sottolineato “l’intenzione generale di mantenere la liquidità disponibile per quanto sarà necessario”. Perciò molti analisti ritengono che a inizio 2019 ci sarà l’annuncio su nuove Tltro mirate ai prestiti. Ecco nel dettaglio l’opinione di alcuni analisti:

Valentin Bissat, senior economist strategist di Mirabaud

Nonostante l’annuncio della fine del programma di acquisto di attività, la Bce si è mostrata molto prudente. Il Consiglio direttivo ha infatti deciso di lasciare invariati tassi di interesse sulle operazioni di rifinanziamento principali, sulle operazioni di rifinanziamento marginale e sui depositi. Ci aspettiamo che la Bce aumenterà i tassi di interesse per la prima volta in otto anni nel quarto trimestre 2019.

Il Consiglio direttivo intende continuare a reinvestire il capitale rimborsato sui titoli in scadenza acquistati nell’ambito del Qe per un lungo periodo di tempo oltre la data di inizio dell’innalzamento dei tassi di interesse di riferimento della Bce. Ciò contribuirà a mantenere bassi i rendimenti dei titoli sovrani nell’area euro durante questa fase di normalizzazione. Pertanto, la Bce segue la strada tracciata all’epoca dalla Federal Reserve, rafforzando la sua forward guidance e garantendo una politica monetaria molto accomodante almeno fino al 2020.

La Bce manterrà l’entità dei suoi acquisti netti cumulativi nell’ambito di ciascun programma dell’App, mentre l’allocazione degli acquisti pubblici continuerà a dipendere dal contributo di ciascun paese al capital key della Bce. La questione della liquidità sarà probabilmente discussa durante la prossima riunione di politica monetaria. Draghi ha affermato che il Qe è stato “in alcune parti dell’Eurozona l’unico driver di ripresa”. Una dichiarazione forte che certamente indica un proseguimento della politica monetaria accomodante. Per quanto riguarda la questione delle Ltro, sollevata in Consiglio solo da alcuni membri, ci aspettiamo di ricevere ulteriori informazioni nella riunione di marzo 2019.

Michael Metcalfe, responsabile globale macro strategy di State Street Global Markets

“Il fatto che Quantitative easing finirà questo mese è ironico, nonostante ci sia una crescente pressione sui governi europei affinché espandano i propri deficit fiscali. Tuttavia, la fine del Qe non deve essere considerata una coincidenza, ma il primo passo che intraprende la Bce verso un lungo e delicato percorso di eliminazione degli stimoli politici. Inoltre, mentre i mercati europei del lavoro si sono irrigiditi e la crescita dei salari sta mostrando timidi segnali di ripresa, la crescita resta moderata, come indicato nelle previsioni della Bce. Questo significa che il ciclo di inasprimento monetario sarà molto netto e le pressioni da parte della politica fiscale cresceranno nel corso del prossimo anno. A sua volta, questo manterrà il mercato focalizzato sui dettagli della politica di reinvestimento della Bce, offrendo uno scarso sostegno ufficiale ai mercati dei bond sovrani in futuro”.

Antoine Lesné, responsabile strategia e ricerca Emea di State Street Global Advisor Spdr Etfs

“In linea con le attese, la fine del programma di acquisto di net asset è stata confermata e rappresenta un primo passo verso una graduale normalizzazione della politica monetaria. Tuttavia, se da un lato, i dati economici recenti – come l’indice della produzione industriale – sono stati meno preoccupanti rispetto ai precedenti, dall’altro, nell’eurozona stiamo assistendo a un calo del momentum economico, come evidenziato anche dal presidente Draghi la settimana scorsa. Questo fattore dimostra che la normalizzazione dei tassi sarà lenta, graduale e dipendente dalla ripresa della crescita.

“Il mercato ha iniziato a focalizzare la propria attenzione sulla politica di reinvestimento della Bce e sulla possibilità di ricorrere ad altre misure accomodanti, qualora fosse necessario sostenere i target economici e di inflazione. Considerato l’attuale basso livello dei rendimenti dei bond core, l’anno prossimo ci sarà poco supporto, fattore che ci porta a preferire esposizioni con una duration più breve per attenuare una parte della sensibilità dei portafogli ai tassi di interesse”.

Giuseppe Sersale, Strategist di Anthilia Capital Partners Sgr

Draghi ha ravvisato un principio di miglioramento del quadro estero ma difficile da quantificare. Come atteso, il presidente Ecb ha ammesso che all’interno del Governing Council qualcuno ha sollevato la questione rinnovo Tltro, ma ancora non se ne è discusso formalmente. In ogni caso Draghi è conscio dei fattori che impatteranno sulla liquidità nei prossimi mesi e della necessità di gestirli. Si sta anche ragionando sull’impatto dei tassi bassi sul sistema bancario, ma per ora il bilancio è positivo.

In sostanza, la necessità per l’Ecb di fare un passo in direzione della normalizzazione della politica monetaria, nonostante un quadro macro indebolito, è stata barattata con una forward guidance ancora più prudente (sul reinvestimento) e l’accenno alla proroga delle Tltro, proroga che verrà formalizzata più avanti, per prolungarne l’effetto sulla confidence).

Paul Diggle, economista senior di Aberdeen Standard Investments

La decisione di porre fine al Qe ora riguarda più la politica che l’economia. La decisione di chiudere gli acquisti di asset netti farà piacere ai falchi del Consiglio direttivo, in particolare ai tedeschi, e se si strizzano forte gli occhi i dati economici possono quasi giustificare la decisione.  Nonostante le probabili revisioni al ribasso sulle previsioni economiche, la banca centrale spera nella comparsa di sacche di crescita e di una ripresa dell’inflazione di fondo con l’aumento dei salari. Queste speranze sembrano tuttavia eccessivamente ottimiste se si considera ciò che sta succedendo nel mondo, per non parlare dell’Europa. Sospetto che Draghi non riuscirà più ad aumentare i tassi.

Anna Maria Grimaldi, senior economist Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo

La Bce archivia il Qe e prepara il primo rialzo dei tassi. Ma l’incertezza è sovrana. […] La novità è che la Bce ha specificato che la politica di reinvestimenti andrà avanti a pieno fin dopo l’avvio del ciclo di rialzi e in ogni caso fin quando necessario. Il Consiglio ha, quindi, adottato una strategia simile a quella della Fed che nel 2014, nel dettagliare l’uscita dalle politiche non convenzionali, indicò che avrebbe ridotto i riacquisti solo dopo l’avvio dei rialzi dei tassi di policy.

La Bce non ha discusso cosa si intende “per riacquisti fin quando sarà ritenuto necessario” ma ci aspettavamo che questa formulazione sarebbe stata mantenuta dal momento che il Consiglio in questa fase vuole ragionevolmente lasciare aperte tutte le opzioni dato l’elevato grado di incertezza sullo scenario macro. I dettagli tecnici sui riacquisti pubblicati alle 15 e 30 hanno aumentato la volatilità sui periferici ed in particolare sui governativi italiani, dal momento che indicano che nel medio periodo i riacquisti verranno eseguiti tenendo conto delle nuove quote capitale.

Il Consiglio non ha discusso cosa fare con le aste a lungo termine. Pensiamo che per marzo prossimo la Bce possa annunciare un’ultima asta ponte della durata di due anni a condizioni meno agevolate, indicizzata al Refi anziché al tasso sui depositi, per consentire alle banche, ancora in difficoltà, di tornare alla normalità, considerate anche le modifiche regolamentari in corso. Riteniamo probabile che la Bce estenda l’assegnazione piena nelle aste di rifinanziamento fino all’ultimo periodo di mantenimento di riserva 2021.

L’eccesso di liquidità sistemico resterà significativo anche dopo lo scadere delle Tltro II perché legato alla dimensione del bilancio Bce gonfiato dal portafoglio App. Si aggiunga che il tasso (pre) Ester che sostituirà l’Eonia da ottobre 2019 scambia sotto il tasso sui depositi. In questo contesto sarà difficile riprendere il controllo del corridoio dei tassi.

Francesca Conti
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