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Le 11 candeline di un ciclo economico immortale?

Le 11 candeline di un ciclo economico immortale?

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Gloria Grigolon
Gloria Grigolon

12 Febbraio 2020
Tempo di lettura: 5 min
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  • Se si guarda alle valutazioni assolute, le azioni appaiono un po’ care, soprattutto quelle Usa. Ma non si può dire altrettanto in termini di valutazioni relative

  • Tra gli elementi di attenzione, la diffusione del Coronavirus può rappresentare un fattore temporaneo di incertezza. Sarà però l’andamento dei dati macroeconomici, in particolare relativi all’attività industriale e al commercio internazionale, a determinare la sostenibilità delle tendenze di mercato

  • Le obbligazioni High Yield e quelle delle economie emergenti presentano rendimenti ancora interessanti rispetto ai titoli governativi di emittenti di alta qualità

Svaniti i timori sulla traiettoria della crescita, gli investitori si apprestano a festeggiare un altro anno di pil in espansione. Rimangono le incognite sulla guerra commerciale, dopo l’accordo sulla “fase uno”. Secondo Andrea Conti, responsabile macro research di Eurizon, per i mercati è importante che riprenda la crescita dei profitti

La recessione può attendere. E, con essa, anche la fine di un ciclo di mercato che pare non voler arrestare la sua corsa. Secondo Andrea Conti, responsabile Macro Research di Eurizon, il forte calo dei tassi avvenuto lo scorso anno e la fine, almeno temporanea, della guerra commerciale Usa – Cina permetteranno all’economia mondiale di festeggiare quest’anno l’undicesimo compleanno di un ciclo super lungo.

Partiamo da una macro view: a che punto ci troviamo?

Il 2020 si presenta come un anno di probabile prosecuzione del ciclo economico globale. Un ciclo lungo, ora in fase matura, ma più debole rispetto ai cicli precedenti e quindi non ancora in grado di produrre un’accelerazione dell’inflazione. Per gli Usa sarebbe l’undicesimo anno di espansione consecutiva, per Europa ed emergenti può essere l’occasione per interrompere il rallentamento che dura dal 2018.

Quali fattori possono giocare a favore del ciclo?

Il 2020 segue un 2019 caratterizzato da un nuovo, forte allentamento delle condizioni monetarie fatto di veloce discesa dei tassi di interesse, su tutte le scadenze, e ripresa dei programmi di iniezioni di liquidità da parte sia della Fed sia della Bce. Lo stimolo impartito nella seconda metà dello scorso anno è la principale ragione a supporto dell’ipotesi di fine del rallentamento e proseguimento del ciclo espansivo. La conclusione della prima fase di colloqui Usa – Cina, formalizzata con la firma di un accordo scritto, è un secondo valido motivo per credere nella prosecuzione del ciclo economico. Con ogni probabilità, il tema delle relazioni Usa – Cina tornerà all’attenzione degli investitori con una seconda fase di negoziazioni, ma la conclusione positiva della prima fase conferma la volontà delle parti di evitare misure che risulterebbero negative per entrambe

L’azionario è ancora un’opzione?

A nostro avviso sì. Il premio al rischio offerto dal comparto azionario rimane interessante. Se si guarda alle valutazioni assolute, le azioni appaiono un po’ care, soprattutto quelle Usa. Ma non si può dire altrettanto in termini di valutazioni relative. Nel dettaglio, il premio al rischio azionario rispetto ai tassi governativi esiste ed ancora è piuttosto ampio.

Il fatto che le banche centrali stiano comprimendo i tassi governativi ha spinto, negli ultimi anni gli investitori a ricercare rendimento prima sulle obbligazioni a spread e ora sta attirando l’attenzione sull’unico premio al rischio rimasto, quello azionario. L’espansione dei multipli però non può essere l’unica fonte di sostegno delle azioni a tempo indefinito, è importante che riprenda la crescita dei profitti. Se il ciclo macro riaccelererà, come crediamo, i profitti seguiranno.

Quali rischi si pongono di fronte?

Nell’immediato il principale elemento di fragilità appare legato ad un movimento di breve periodo, dei mercati azionari, già piuttosto “tirato”. Diversi indicatori di natura tecnica mostrano che l’apprezzamento delle azioni negli ultimi mesi è risultato particolarmente veloce e questo, in base all’esperienza storica, aumenta le probabilità di correzioni di natura temporanea. Tra gli elementi di attenzione a questo proposito, la diffusione del Coronavirus può rappresentare un fattore temporaneo di incertezza. Più in generale, sarà però l’andamento dei dati macroeconomici, in particolare quelli relativi all’attività industriale e al commercio internazionale, a determinare la sostenibilità delle tendenze di mercato.

Se il calo dei tassi dello scorso anno e l’accordo Usa – Cina si rivelassero insufficienti ad interrompere il rallentamento macro, vi sarebbe spazio per una fase di delusione da parte dei mercati, prima che banche centrali e governi organizzino gli interventi monetari e fiscali per allontanare il rischio recessione. Ma andrebbe annoverato tra gli scenari di rischio anche l’ipotesi opposta alla precedente, ovvero un’accelerazione oltre le attese degli indicatori macro che farebbe salire in modo rapido i tassi governativi. All’inizio questo sviluppo potrebbe essere di sostegno ai mercati azionari, ma ad un certo punto riaccenderebbe timori di recessione globale come già accaduto in questo ciclo economico ogni volta che i mercati obbligazionari hanno tentato una normalizzazione dei tassi troppo rapidamente.

Come muoversi a livello operativo?

Avendo come riferimento uno scenario di prosecuzione del ciclo economico, pensiamo che sia interessante mantenere un atteggiamento favorevole alle attività di rischio. Nel dettaglio le obbligazioni High Yield e quelle delle economie emergenti presentano rendimenti ancora interessanti rispetto ai titoli governativi di emittenti di alta qualità. Sulle azioni abbiamo un atteggiamento strategico favorevole, ma dopo il recente forte rialzo abbiamo preso un po’ di profitto sulle posizioni di sovrappeso in attesa che rientrino i segnali di eccesso degli indicatori tecnici di breve periodo. Abbiamo un posizionamento neutrale sui titoli governativi Usa.

In uno scenario di riaccelerazione macro i tassi a scadenza dovrebbero risalire, impattando negativamente le quotazioni, ma i Treasury rappresentano probabilmente l’attività che meglio può aiutare ad attutire eventuali episodi di volatilità sulle attività d rischio, per questo non li vogliamo sottopesare. Sottopesiamo invece i Bund che offrono un tasso cedolare negativo. In Eurozona preferiamo i governativi periferici, tra cui quelli italiani, anche se le potenzialità di ulteriori compressione degli spread appaiono ridotte.
Completa il nostro posizionamento attuale una diversificazione valutaria a favore di yen, sterlina britannica e valute emergenti.

Nello scenario descritto come impattano in chiave prospettica le alla sostenibilità e all’economia reale?

Un effetto collaterale positivo, quasi certamente voluto dalle banche centrali, dei tassi a zero o sotto zero è stato, e sarà in futuro, quello di spingere gli investitori alla ricerca di investimenti via via più rischiosi. Meno rendita e più rischio vuol dire convogliare sempre più risorse su attività in grado di remunerare l’investitore grazie alla crescita. In una fase storica in cui la crescita dell’economia globale ha perso lo slancio di un paio di decadi fa, i tassi ultra bassi orientano il risparmio sulle attività reali. Ovvero su quella crescita produttiva che rappresenterà il futuro sviluppo dell’umanità. Nel contempo, l’aumentata sensibilità dell’opinione pubblica sul tema della crescita sostenibile sta favorendo un flusso sempre più spontaneo verso investimenti verdi e sostenibili.

Anche in questo caso, i tassi bassi, che per certi versi creano distorsioni, in questo caso favoriscono la transizione verso un’economia sostenibile in modo economicamente più vantaggioso.

Andrea Conti, responsabile Macro Research di Eurizon
Gloria Grigolon
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